来(lái)源：高瑞东宏观(guān)笔记

　　核(hé)心观(guān)点

　　本周聚(jù)焦：

　　一季度，国内经济回暖主要缘于疫后复苏红利驱动，表现为生产恢复推动(dòng)出口形势(shì)好转，出行需求释放催(cuī)化(huà)下(xià)游(yóu)消费回暖。从行业表现看，制造(zào)业从去年四季度的“量(liàng)价(jià)齐跌”转向(xiàng)“量(liàng)升价跌”，企业或(huò)从主动去库转向被(bèi)动(dòng)去库(kù)。从景气度边际表现(xiàn)看，下游消(xiāo)费制造>；中游装(zhuāng)备制造>；上游原材料加工(gōng)；服务业(yè)中，交通运输、住宿餐饮(yǐn)、房地(dì)产等线下(xià)活动回暖，但距离疫情(qíng)前(qián)仍有一定(dìng)差(chà)距。

　　向前(qián)看(kàn)，考虑到疫后经(jīng)济脉冲式修(xiū)复放(fàng)缓(huǎn)、海(hǎi)外总(zǒng)需求回落预期(qī)逐步兑现，消费回暖和产业升(shēng)级将成为推动下(xià)一(yī)阶(jiē)段国(guó)内经济复苏的主线。

　　制造业、服务(wù)业是驱动(dòng)一季度经(jīng)济(jì)复(fù)苏的主(zhǔ)因

　　从一(yī)季度GDP表现看，制造业(yè)，交通运输、房地产(chǎn)等(děng)行业景气(qì)度明(míng)显(xiǎn)提升(shēng)，而建筑业景气度回落，与年初出口(kǒu)数据好转、服务消费快速恢(huī)复、房地产销售(shòu)回暖(nuǎn)而投资疲弱的特点相一致(zhì)。

　　从制(zhì)造业内(nèi)部来(lái)看(kàn)，今年3月，制造业各行业景气度普遍回暖，多数(shù)从去(qù)年12月的“量价齐跌”转入“量(liàng)升价(jià)跌”，指向经(jīng)济复苏初期，供给端修(xiū)复好于需求端，行(xíng)业(yè)整体去(qù)库进程尚未(wèi)结束。从行业景气(qì)度边际改善情况来(lái)看，下(xià)游消费制造>；；；中游装备(bèi)制(zhì)造>；；；上游原材(cái)料加工，煤炭行业景(jǐng)气(qì)度表现为(wèi)高位放缓。

　　下(xià)游消费制造行业(yè)中，与(yǔ)出行(xíng)、地产后周期相关的酒饮料(liào)茶、纺织服装、文(wén)教(jiào)娱、烟草、家具制造行业景气度较高(gāo)，部分(fēn)行业表现为“量价齐(qí)升”。

　　中(zhōng)游装备制(zhì)造(zào)业(yè)行业景(jǐng)气度居中(zhōng)，表现为“量(liàng)升(shēng)价(jià)跌(diē)”。从(cóng)“量”维度看，电气机械、专用设备(bèi)、运(yùn)输设备(bèi)>；；；汽车(chē)制造、金属(shǔ)制品>；；；通用(yòng)设备(bèi)、电子设备(bèi)。

　　上游原材料加工行业景气度改善幅度最(zuì)弱，由于行业库(kù)存水平偏高，多数行(xíng)业仍然受到价格下跌的(de)困扰，表现为“量(liàng)升价跌”。从“量”维度看，有(yǒu)色金属(shǔ)>；；；黑色(sè)金(jīn)属、非金属矿物(wù)>；；；石油石(shí)化行业(yè)。

　　消费回暖(nuǎn)和产业升级或是推(tuī)动下一阶段经济复苏的(de)主线

　　一季度，国(guó)内经济复苏主要受益于(yú)疫后复(fù)苏红利(lì)驱(qū)动。需(xū)求(qiú)方(fāng)面，出(chū)行类(lèi)消费快速(sù)复苏(sū)，前期积压的购(gòu)房、服务(wù)消费(fèi)需(xū)求得以释放；供给方面，国内复工复产加快推进，生产(chǎn)端快速恢复(fù)，是推动年初出口数据(jù)好转的(de)重要原因。

　　进(jìn)入3月(yuè)，经济复苏节奏有所放缓，指向疫后复苏红利驱(qū)动边际转弱，随着(zhe)未来海外总(zǒng)需求回(huí)落的预期逐步兑现，后续驱动国内(nèi)经济增长的线索，大(dà)概率(lǜ)来(lái)自(zì)于消费(fèi)回(huí)暖和(hé)产业升级两(liǎng)条主线。

　　一是，一季度居(jū)民收(shōu)入向上修复(fù)，消费倾向明显(xiǎn)回升，已经高于(yú)2020-2022年疫情期间水(shuǐ)平(píng)，同(tóng)时(shí)信贷数据指(zhǐ)向居民“去杠(gāng)杆”势头(tóu)缓和，未来(lái)消(xiāo)费回暖(nuǎn)的确定性进一步增强(qiáng)。预计交通、住(zhù)宿、餐饮、娱乐等(děng)服务消费有望持续(xù)修(xiū)复，家电、家具、纺服(fú)等与出行及地产后周期相关(guān)的(de)可选消费也有(yǒu)望进一步回暖。

　　二是，产(chǎn)业(yè)升级路径驱动下，汽车和“新三样(yàng)”产品出口优势增(zēng)强，有望维持出口韧性；随着下游消费稳(wěn)步修复、二季(jì)度PPI同比触底回(huí)升，制造业企业(yè)盈利有(yǒu)望向(xiàng)上修复，企业将从主(zhǔ)动去库逐(zhú)步转向被动(dòng)去库、主动补库，设备(bèi)投(tóu)资(zī)需求有望改(gǎi)善，推动中游(yóu)装备制造景(jǐng)气度维(wéi)持高位。

　　风险提示：国内经济恢复力度(dù)不及预期；海外需求超(chāo)预期回落(luò)。

　　一、节(jié)后(hòu)消费降温，带动(dòng)CPI涨(zhǎng)幅(fú)明显回落

　　一、本周聚焦：疫后经济复苏有哪些结(jié)构(gòu)性特征？

　　1.1 制造(zào)业、服(fú)务业是驱动一季度(dù)经(jīng)济复苏的主因

　　一季度(dù)我国(guó)GDP总(zǒng)量实(shí)现(xiàn)超预期增长(zhǎng)，指向疫后复(fù)苏背景下，国内经济企稳回(huí)升。但不(bù)同(tóng)于海外国家疫后复苏的规律，本轮国内疫后复苏发(fā)生在(zài)外需回落、国内经济转向高质(zhì)量发展、居民(mín)前期“去杠(gāng)杆”的过程中(zhōng)，因此(cǐ)驱动疫后(hòu)经济(jì)复苏的力量并(bìng)不均衡，行(xíng)业(yè)分化(huà)特征明显。因此，我们(men)重(zhòng)点从(cóng)行业层面，观(guān)测当前各行业(yè)景气度(dù)水平。

　　从GDP不变(biàn)价(jià)观(guān)测(cè)各行业表现(xiàn)来看，今年一季度制造业、交通运(yùn)输业、房地产业景(jǐng)气度明显提升，而建筑(zhù)业景气度回落，与年(nián)初出口数据好(hǎo)转、服(fú)务(wù)消费快(kuài)速恢复、房地产销售回暖而投资疲弱的情(qíng)况相(xiāng)一致(zhì)。

　　我们以2019年为(wèi)基(jī)期计(jì)算各(gè)年(nián)份的(de)复合(hé)增速(sù)，观察各(gè)行(xíng)业增加值(zhí)变化(huà)。

　　今(jīn)年一季度第一产业增加值增速为3.6％，低于去年(nián)四季度的(de)4.9％，但仍高于2019年、2020年(nián)全年(nián)增速，与近年来加快建设农(nóng)业强国，推进农(nóng)业农村现(xiàn)代(dài)化的目标有关。

　　今年一季度第二产(chǎn)业增加值增(zēng)速(sù)升至5.4％，高于去年四季度的4.4％。其中(zhōng)，制造(zào)业(yè)迎来较快(kuài)复苏，增加值增(zēng)速提(tí)升至5.9％，高于去年(nián)四(sì)季(jì)度(dù)的4.7％，但低于(yú)2021年全年增速(sù)，与去(qù)年(nián)下(xià)半年(nián)之后外需转弱、居民商品消费恢复(fù)偏慢有关。而建筑业(yè)景气度(dù)明显回落，增加值增速回落至(zhì)1.9％，低于去年四(sì)季度(dù)的3.1％，主要受(shòu)房地产新开工拖(tuō)累。

　　今年一季度第三产业(yè)增加值增速小幅升(shēng)至4.7％，略高于去年四(sì)季度的4.6％，但相(xiāng)较疫情(qíng)前(qián)仍存在(zài)产出缺口。其(qí)中，受(shòu)益(yì)于居民出行活(huó)动恢(huī)复(fù)，交通运输、仓储和邮政业增加值(zhí)增(zēng)速明显提升(shēng)，自(zì)去(qù)年(nián)四(sì)季度的3.4％升(shēng)至5.9％，但低(dī)于2019年(nián)、2021年全年增速；住宿(sù)和餐(cān)饮业增加值增速小幅回升，尽管高于疫情三(sān)年(nián)来的平均增(zēng)速，但绝对水平(píng)不及2019年，指向(xiàng)供给(gěi)水平(píng)恢复较慢。而受益于新房和二手房销售(shòu)回暖，今年(nián)一(yī)季度房地产(chǎn)业(yè)增加值增速(sù)回正(zhèng)至2.3％。

　　1.2 制造业领(lǐng)域复(fù)苏分(fēn)化，中下(xià)游改善幅度好于上(shàng)游

　　对于(yú)行业景气度(dù)的观测，我们采用量(liàng)（各行业工(gōng)业增加值增(zēng)速(sù)）与(yǔ)价格(gé)（各(gè)行业(yè)工(gōng)业品价格增速(sù)）分别作为(wèi)供需的衡(héng)量指标。主要(yào)选取28个主要行业自2019年以来的月度数据，首先将各(gè)行业增加(jiā)值增速调整为以2019年为基期的复合(hé)增速，其(qí)次计算2019年(nián)-2023年3月，每月的增(zēng)加(jiā)值(zhí)增(zēng)速(sù)和(hé)PPI增速的分位数水平，通过对比2022年12月和2023年3月(yuè)的分位(wèi)数水平，捕捉其边际变化。

　　今年3月，制造(zào)业各行业景气(qì)度(dù)出现普(pǔ)遍回暖(nuǎn)，多数从(cóng)去年12月(yuè)的“量价齐(qí)跌”转入“量升(shēng)价跌”，指向经济(jì)复苏初期，供给端修复好于(yú)需求端，行业整体去库进程尚未(wèi)结束。从行业景(jǐng)气度边际改(gǎi)善情况来看，下游消费制造>；；；中游(yóu)装备制造>；；；上游原材料加(jiā)工(gōng)，煤(méi)炭(tàn)行业景气度呈现高位放缓(huǎn)情况。

　　下(xià)游消费制造行业中(zhōng)，与出行、地产后周期相关的(de)行(xíng)业景(jǐng)气度最(zuì)高，部分行业步入(rù)“量价齐升”阶段。今年3月，与(yǔ)居民外出(chū)消(xiāo)费相关的，酒饮料茶、纺织服装(zhuāng)、文教娱乐的(de)量价分位数水平(píng)均(jūn)处在高景气度区间，烟草、家具制造行业(yè)也呈现“量价齐升”的特征；食品(pǐn)制造景气度有(yǒu)所回落，农副加工行业表现为“量(liàng)价(jià)齐跌(diē)”，食品(pǐn)制造行业表现为“量(liàng)升价跌”，二者价(jià)格下跌主要与高库存水平有关，今年2月(yuè)，库存同比均处在(zài)2016年(nián)以(yǐ)来90％以(yǐ)上分位数(shù)水平；而(ér)随着防疫需求的降温，医药制造业景气度有(yǒu)所回(huí)落，表现为(wèi)“量跌价平(píng)”。

　　中游装备制造业行(xíng)业景(jǐng)气度居(jū)中(zhōng)，均表现(xiàn)为“量升价跌”。一方面与原(yuán)材料成本下跌有关，另一方面，也与年初外需表现(xiàn)好于(yú)内(nèi)需，部(bù)分行业(yè)仍在去库进程有关。其中，电气机械、专用(yòng)设备、运(yùn)输(shū)设备工业增加值增(zēng)速改善(shàn)幅度(dù)最大，受益于国内(nèi)产业升级、出口优(yōu)势带(dài)来的韧(rèn)性驱动；其次是汽(qì)车制造、金属(shǔ)制品(pǐn)，改(gǎi)善幅(fú)度最弱(ruò)的是通用设备(bèi)、电子(zi)设(shè)备，与房地产新开工强度较弱、消费(fèi)电子行业周期性走弱有关。

　　上游原材料加(jiā)工行业景(jǐng)气度改(gǎi)善幅(fú)度偏(piān)弱，由(yóu)于行业(yè)库存水平偏高(gāo)，多数(shù)行业仍(réng)受制于价格下跌的困(kùn)扰，表现为(wèi)“量升(shēng)价跌”。其中，有(yǒu)色金属行业生产端改善幅度最大，3月增加值增速位于2019年(nián)以来70％分(fēn)位数(shù)水平，但受全球(qiú)大(dà)宗商(shāng)品下行(xíng)周期影响(xiǎng)，价格依旧承压；随着(zhe)年初(chū)建(jiàn)筑业施工回暖，相关的黑色金(jīn)属、非金属制品(pǐn)景气(qì)度提升，但由于库存水平(píng)偏高，价格仍处在下(xià)跌(diē)区间(jiān)，拖(tuō)累整体盈利水(shuǐ)平；石化链条行业生产水平普遍(biàn)回暖(nuǎn)，但分位数水(shuǐ)平(píng)仍(réng)处在50％以下的景气度偏低区间，今(jīn)年由于能源危机(jī)缓(huǎn)解(jiě)，产品价格相较去(qù)年同(tóng)期也(yě)出现(xiàn)普(pǔ)遍下(xià)跌(diē)。

　　煤炭开采景气(qì)度仍处在高位，但出现边际放缓(huǎn)，生(shēng)产及价格水(shuǐ)平同步回落。这与去年以(yǐ)来行业产能持续扩张有关，今年2月，煤炭开采产成(chéng)品库存同比处在2016年(nián)以来94％分位数水平。

　　1.3 消费回暖和产(chǎn)业升(shēng)级或是推(tuī)动下一(yī)阶段(duàn)经济(jì)复苏的主线

　　一(yī)季度，国(guó)内经济(jì)复苏主(zhǔ)要(yào)受益(yì)于(yú)疫(yì)后复苏红利。一方面，消费场(chǎng)景恢复后，出行类消费快(kuài)速复(fù)苏，前期积压的购房、服务性需求得以释放；另一方面，国内复工复(fù)产加快推进，保证供给端的(de)快速恢(huī)复(fù)，是推动(dòng)年(nián)初出口(kǒu)数据好转的重要原因(yīn)。

　　进(jìn)入3月(yuè)，经济复苏节(jié)奏有所放缓，指向疫后(hòu)红利释放效果转弱，随着未来海外总(zǒng)需求回落的预期逐步兑现，后续驱动国(guó)内经济(jì)增长的(de)线索(suǒ)，大概(gài)率来自于消费回(huí)暖和产业升级两条主线。

　　一是，随(suí)着居民收(shōu)入提升(shēng)和消费意愿改善，未来消费回暖的(de)确定性进一步增(zēng)强，交通、住宿、餐饮、娱乐等服务消费(fèi)，以及家电(diàn)、家具、纺服等可选消费景气(qì)度均有望提升。

　　从一季度居民收入和消费(fèi)数(shù)据(jù)看，居民(mín)收入增速(sù)提升，消费(fèi)倾向开始回升，已经(jīng)高于2020-2022年，但尚未修复至疫情前(qián)水平。以2019年为(wèi)基(jī)期的复合(hé)增速看，今年一季度(dù)，全国居民人均可(kě)支配(pèi)收入增速提升至6.4％，高于(yú)去年四季度的(de)5.6％，居民人均(jūn)消(xiāo)费支(zhī)出(chū)增(zēng)速提升至5.0％，高(gāo)于去(qù)年四季度的3.0％。一季度(dù)居民平均消费倾向为62.0％，已(yǐ)经高于2020-2022年同期均值(zhí)60.9％，但距离(lí)2019年同期的65.2％仍有一定差距。未来随(suí)着服(fú)务业恢复持(chí)续(xù)向好(hǎo)，有望带动相关就业(yè)岗位加快恢(huī)复，进一步提振居(jū)民消费(fèi)意愿(yuàn)。

　　从居民存贷款数据(jù)看(kàn)，居民储蓄意愿有所减(jiǎn)弱，消(xiāo)费和投资(zī)信心正在(zài)筑底(dǐ)。今年以来，居(jū)民(mín)储(chǔ)蓄意愿(yuàn)有(yǒu)所(suǒ)减弱，“去杠(gāng)杆”势(shì)头缓(huǎn)和。从存(cún)款数据看，3月居(jū)民新增存(cún)款同比增(zēng)量降(jiàng)至2051亿元，低(dī)于1-2月9375亿(yì)元的(de)同比(bǐ)增量均值，也(yě)低于2022年6617亿(yì)元的月均同比增量。从贷(dài)款数据看，3月(yuè)居(jū)民部门新(xīn)增净融资同(tóng)比多增4859亿元，其中，短期信(xìn)贷同比多增2246亿元，中长(zhǎng)期(qī)信(xìn)贷同比(bǐ)多增(zēng)2613亿元。居民部门新(xīn)增净融资(zī)连续2个(gè)月维(wéi)持同比扩张，指向居民预期可(kě)能正在(zài)筑底，“去(qù)杠杆”势头开始放缓。今(jīn)年(nián)第一(yī)季度城镇储户问卷(juǎn)调查结果显(xiǎn)示，倾向于“更(gèng)多储(chǔ)蓄”的居民(mín)占58.0％，比(bǐ)上季度(dù)减(jiǎn)少3.8个百分点(diǎn)；倾(qīng)向于“更多消费”和(hé)“更(gèng)多(duō)投资”的居(jū)民分别占23.2％和18.8％，均分别高于上季(jì)度的22.8％、15.5％，同样(yàng)也(yě)指向居民储蓄(xù)意愿降低、消费和投(tóu)资意(yì)愿提升。

　　二是，产(chǎn)业升级路径驱(qū)动下，汽(qì)车(chē)和“新三样”产(chǎn)品出口优势增强，以及相关行业(yè)设备(bèi)投资更新(xīn)，有望推动(dòng)中游装(zhuāng)备制造景气度维持高位。

　　一方面，今年一季度国(guó)内出口数据回暖，除与欧(ōu)美(měi)供(gōng)需(xū)缺(quē)口短期走阔、国(guó)内复工复产加快推(tuī)进外(wài)，也受益于RCEP政(zhèng)策红(hóng)利(lì)持续(xù)释(shì)放，以及(jí)汽(qì)车和“新三样”产(chǎn)品出口优势(shì)增强。今年在海外总(zǒng)需(xū)求回落背(bèi)景下(xià)，我国与RCEP国家贸易往来加强、以及新能源产(chǎn)品优势强(qiáng)化，有望(wàng)维持装备制(zhì)造领域出(chū)口韧性。

　　另一方面，企业(yè)盈利(lì)下滑和库存高位，对制造业投资(zī)扩产(chǎn)造成一定压力。但随着下游消(xiāo)费稳步修复、二(èr)季(jì)度(dù)PPI同比触(chù)底(dǐ)回升，制造业企(qǐ)业盈利有望向上修复。目前看，电气(qì)机械等装备制造业去库进程已进入(rù)下半场，今年(nián)1-2月专用(yòng)设备、通用设备产成(chéng)品库存增速呈现触底反弹(dàn)。随着需(xū)求回暖、盈利修复，企业将从主动去库(kù)逐步转向被动去库、主(zhǔ)动补库，设备(bèi)投(tóu)资需求将(jiāng)随之提升。

　　二(èr)、海外观察

　　2.1金融与流动性数(shù)据：各国国(guó日本比中国富裕吗，日本富裕还是中国富裕)债收益率(lǜ)多数上(shàng)行(xíng)

　　美(měi)国10年期国(guó)债(zhài)收益率上行。本周（截至4月21日）美(měi)国10年(nián)期国债收益率3.57％，较上周末上行(xíng)5BP，其中通胀(zhàng)预期较(jiào)上周下(xià)行2BP，实际(jì)收益率1.29％，较上周(zhōu)末上(shàng)升(shēng)7BP。法国10年(nián)期国(guó)债收益(yì)率较上周末(mò)上(shàng)行(xíng)5BP至2.99％，德(dé)国(guó)10年期国(guó)债收(shōu)益率(lǜ)较上周末上行7BP至2.44％，日本10年期国(guó)债收(shōu)益率较上周(zhōu)末上行2BP至0.48％（截至4月20日(rì)），英(yīng)国10年期(qī)国债收(shōu)益率(lǜ)较上周末上行20BP 至3.86％（截至(zhì)4月19日）。

　　美国10y-2y国债(zhài)收益率利差收(shōu)窄。本周美国10年(nián)期和(hé)2年(nián)期国债期限利差(chà)为-0.60％，较(jiào)上周下行(xíng)4BP。美(měi)国(guó)AAA级企业期权调整利差较上(shàng)周末持(chí)平为0.55％，美国(guó)高收益债期(qī)权调整利差较上(shàng)周末上行11BP至4.54％（截至4月20日(rì)）。

　　2.2全球市场：全(quán)球股市涨跌分化，大宗商品价格(gé)普跌(diē)

　　全(quán)球股市涨跌分化。本(běn)周（4月17日至4月(yuè)21日），欧(ōu)洲股(gǔ)市普涨，法国(guó)CAC40、英国(guó)富时100、德国DAX分(fēn)别上涨0.76％、0.54％、0.47％，意大利富时MIB下跌0.45％。美股全线下跌，标(biāo)普500、道琼斯工业指数、纳斯达克指(zhǐ)数分别(bié)下(xià)跌(diē)0.10％、0.23％、0.42％。亚洲股市(shì)分化，俄罗(luó)斯RTS、新(xīn)西兰标(biāo)普50、日(rì)经(jīng)225分别上(shàng)涨3.69％、0.40％、0.25％，澳洲标普200、韩国综(zōng)合指数、上证(zhèng)指(zhǐ)数、恒生指数分别下跌0.43％、1.05％、1.11％、1.78％。

　　大宗商品价格普跌。其中，LME铝上涨0.71％，其余大宗商品价(jià)格普跌(diē)。COMEX黄金、COMEX白银、CBOT小麦(mài)、LME铜、SHFE螺纹钢、CBOT玉米、CBOT大豆(dòu)、DCE焦炭、LME锌、DCE焦煤、ICE布油(yóu)、DCE铁矿石(shí)、NYMEX RBOB汽油分别下跌1.08％、1.20％、1.21％、2.69％、2.71％、3.34％、3.42％、3.61％、4.85％、4.86％、5.28％、5.86％、9.25％。

　　2.3 央行观察：美欧加息步(bù)伐或(huò)将继续

　　4月19日，美联储褐皮书公(gōng)布，显示近几周美国经济增长陷入停(tíng)滞，通胀(zhàng)和招聘活动放缓(huǎn)，信贷(dài)渠道变(biàn)窄。褐皮书(shū)称(chēng)，最近几周美(měi)国总(zǒng)体(tǐ)经济(jì)活(huó)动几乎没有变(biàn)化，几个辖区指出在不确定性增(zēng)加和对(duì)流动性的担(dān)忧(yōu)加剧之际(jì)，银行收紧了(le)贷款标准。近(jìn)期美(měi)国总体物价水平(píng)温和上升(shēng)，但价(jià)格上涨速度或有(yǒu)所放缓。

　　美(měi)联储官员表示为应对高通(tōng)胀，加息步伐或将继续。4月21日，美联(lián)储哈(hā)克称，需要进一步(bù)收(shōu)紧政(zhèng)策来应(yīng)对高通胀，加息结束后美联储将(jiāng)需要在一段时间(jiān)内(nèi)维持利(lì)率稳(wěn)定。同日美联储梅(méi)斯特表示，预计今年货币政策将需要进一步进入限制性区域，终端利率或将高于5％，具体取决于(yú)经济(jì)和金融形势的发(fā)展(zhǎn)。

　　欧洲央行货币政(zhèng)策(cè)会议纪要公(gōng)布，绝大多数委员(yuán)同意将利率上调50个基(jī)点。4月20日公布的欧洲央行会议纪要(yào)显示，货(huò)币政策在降低通胀方面仍(réng)有一段路要(yào)走(zǒu)，一些(xiē)委员认(rèn)为整体而言通胀(zhàng)风险(xiǎn)倾向于上行(xíng)。金(jīn)融(róng)市场紧张局势被视为经济和通胀前景(jǐng)重大不确定性的来(lái)源。然而除非形势(shì)显(xiǎn)著恶(è)化(huà)，否则金融(róng)市场的紧张局势不太(tài)可能从根本上(shàng)改变欧洲(zhōu)央行管理委员会对通胀前(qián)景的评(píng)估。

　　2.4 海(hǎi)外政(zhèng)策：欧洲“芯(xīn)片法案(àn)”落(luò)地；美财(cái)长耶(yé)伦强(qiáng)调美国“国家(jiā)安(ān)全(quán)”

　　4月18日，欧洲理(lǐ)事会和欧洲议会通过了(le)一项临时政治(zhì)协议，就涉及430亿欧元(yuán)补贴的《The EU Chips Act》最(zuì)终(zhōng)版本(běn)达成一(yī)致(zhì)。法(fǎ)案目标是(shì)到2030年，欧盟拟动用430亿(yì)欧元(yuán)资金(jīn)提振半导体行业，以将(jiāng)欧盟占全球半导体(tǐ)制造市场的份额从10％提升至至少20％；大幅(fú)提升芯片制造工艺，建立欧盟(méng)的半导(dǎo)体供应链，并与美国(guó)和亚洲同行竞争。

　　4月20日，美国众议院议长麦卡(kǎ)锡表示，正在推出(chū)一份(fèn)债(zhài)务上限(xiàn)相关立(lì)法措施。白宫需要(yào)开始就债务上限进行谈判；众议院共和党希望提高债务上限并削减支(zhī)出；正在推出一份债务上限相(xiāng)关立(lì)法措施(shī)；债务(wù)法案将设法收回未使用的防疫资金用于日常开支；法案将减少对国税局(jú)的拨款，并结束绿色产(chǎn)业补贴措施(shī)。

　　4月(yuè)20日，美国财政部长耶伦(lún)就(jiù)中美关系发表讲话，表明美国无意与(yǔ)中国脱(tuō)钩(gōu)，但未来(lái)仍将强调“国家安全(quán)”。耶(yé)伦宣称(chēng)，任何与中国脱钩的(de)努力都将是(shì)“灾难性的”，美国寻求与中国(guó)建立“建设性(xìng)和(hé)公平的经济关系”。但(dàn)“当美国(guó)利益受(shòu)到威(wēi)胁时(shí)”，美国(guó)将坚定地捍卫国家安全，即使以(yǐ)牺牲中美关系为(wèi)代价(jià)。在国际关系中，耶伦表示美(měi)中(zhōng)两国有必要“坦(tǎn)诚讨(tǎo)论棘手问题”，比(bǐ)如帮助(zhù)面临债(zhài)务问题的新(xīn)兴市场和发展中国家(jiā)等。

　　三、国内观(guān)察

　　3.1上游：原(yuán)油(yóu)、铜价环比上涨

　　原油价(jià)格环比(bǐ)上涨，环比由负转正。2023年(nián)4月以来，WTI原油(yóu)价(jià)格环比上涨10.06％，环(huán)比由负(fù)转正，由上月的-4.54％转(zhuǎn)正为本月(yuè)的10.06％，最新月度均价为80.75美元(yuán)/桶。布(bù)伦特原油价格环比上涨7.14％，环比由负(fù)转正，由上月的(de)-5.18％转正为(wèi)本月的7.14％，最新月度(dù)均价为84.87美元(yuán)/桶。

　　铜(tóng)价(jià)、铝价环比上涨，铜(tóng)、铝库存同(tóng)比下降(jiàng)。2023年4月以来，铜价环比上涨0.86％，环比(bǐ)由(yóu)负转正，由上月(yuè)的-1.33％转正(zhèng)为本月的0.86％，库存(cún)同比下降51.71％，降幅相对上月扩大(dà)44.13个百分点。铝(lǚ)价(jià)环(huán)比上涨2.25％，环比由负转正，由上月的-5.26％转正为本月的2.25％，库存同比下降(jiàng)10.57％，降幅缩窄15.36个(gè)百分点。

　　3.2中游：水泥价格(gé)指数环比上升，螺纹钢价格(gé)环比下跌，库(kù)存同比(bǐ)下降

　　水泥价格指数环(huán)比(bǐ)上升。4月以来，全国(guó)水泥价格指数环比上涨2.27％，增幅缩小0.92个百分点。华北、东北、华东、中(zhōng)南、西北以及西(xī)南各区价格指(zhǐ)数环比分别为：3.18％、0％、0.91％、3.79％、0.01％以(yǐ)及(jí)3.80％。

　　螺纹钢(gāng)价格环(huán)比下(xià)跌，库(kù)存同比下(xià)降，钢坯库存同(tóng)比上(shàng)涨。2023年(nián)4月以来(lái)，螺(luó)纹钢价格环比由正转负，环比(bǐ)由上月的0.96％转负为(wèi)-4.55％。螺纹钢库(kù)存同比下降15.42％，跌幅(fú)相对上月缩窄3.26个百分点。钢坯(pī)库存同比上涨(zhǎng)64.88％，增(zēng)幅缩(suō)小(xiǎo)157.85个百分点。

　　3.3下游：商品房成交面积增幅缩窄(zhǎi)，猪价菜价(jià)下跌，水果价格上(shàng)涨

　　商(shāng)品房成(chéng)交面积增幅(fú)缩(suō)窄。2023年(nián)4月以来，商品房成交(jiāo)面积上涨64.71％，增幅缩窄12.17个百分(fēn)点。其中(zhōng)，一线、二线、三(sān)线城市商品房成交面积同比分(fēn)别(bié)为：97.11％、59.75％以及36.2％，同(tóng)比变(biàn)动幅度(dù)分(fēn)别(bié)为36.86、-6.71以及(jí)-117.7个百(bǎi)分点(diǎn)。

　　土地成交(jiāo)面积跌(diē)幅收(shōu)窄。2023年4月以来，百(bǎi)城土(tǔ)地供(gōng)应面积(jī)同比(bǐ)增速(sù)为5.80％，上月(yuè)为-12.02％；土地(dì)成交(jiāo)面(miàn)积同比增速为-0.12％，上月(yuè)为-13.41％；土地(dì)成交溢价率为5.50％，较上月(yuè)上涨1.99个百分点。

　　猪肉、蔬菜价格(gé)下跌，水果(guǒ)价格上涨。2023年4月以来(lái)，猪肉价格环比(bǐ)下跌5.08％至19.54元/公斤，跌幅(fú)相对上月(yuè)扩大(dà)2.6个百分点(diǎn)。蔬菜价格环比(bǐ)下(xià)跌(diē)8.22％至4.89元(yuán)/公斤，跌幅(fú)缩窄0.55个百分(fēn)点。水果(guǒ)价格环比上(shàng)涨0.14％至(zhì)7.89元/公斤(jīn)，增幅缩小4.54个百分点。

　　乘用车日均零售(shòu)销(xiāo)量增幅扩大。4月以来，乘用车(chē)日均(jūn)零售销量同(tóng)比(bǐ)增加17.39％，增(zēng)幅扩大16.26个百分点。批发销量同比增(zēng)加15.64％，增幅扩大8.26个(gè)百(bǎi)分点。

　　3.4流动性(xìng)：货币市场利率(lǜ)趋势分化(huà)，国债利率普遍下行

　　货币市场利(lì)率趋势分化，国债利率普遍下行。2023年4月以来，R001较(jiào)上月末下行(xíng)36bp至2.29％；R007较上月末下(xià)行(xíng)120bp至(zhì)2.51％；DR001较(jiào)上月(yuè)末上行46bp至2.27％；DR007较上(shàng)月(yuè)末(mò)下(xià)行12bp至2.27％。一(yī)年期国(guó)债(zhài)利率(lǜ)较上月末(mò)下行8bp至(zhì)2.19％。十(shí)年(nián)期国(guó)债利率(lǜ)较上月末下行2bp至(zhì)2.83％。一年期(qī)AAA+企业(yè)债利率(lǜ)较(jiào)上月末下行3bp至(zhì)2.7％。十年(nián)期AAA+企(qǐ)业债利率较(jiào)上月末下(xià)行5bp至3.34％。

　　3.5国内政策(cè)：发改委强调提振消费持(chí)续回(huí)升(shēng)的动(dòng)力(lì)；国资委强调着力发展战(zhàn)略性(xìng)新(xīn)兴产业

　　4月19日，国(guó)家发展改革(gé)委(wěi)举行4月份新闻(wén)发布会(huì)，强调要提振(zhèn)消费持续回升的动(dòng)力。接下来将重点做好四方面工作：一是(shì)，研究起草(cǎo)关于恢复和扩大消费的政策(cè)文件，围绕(rào)大(dà)宗(zōng)消费、服(fú)务(wù)消费(fèi)、农村消(xiāo)费(fèi)等重点(diǎn)领域；二(èr)是(shì)，下大力(lì)气稳(wěn)定汽(qì)车消费(fèi)，大力(lì)推动新能源汽车下乡；三是，会同有关方(fāng)面优化就业(yè)、收入分(fēn)配和消(xiāo)费全链条良性循环促进机制；四是，研究制定关于营造(zào)放心消费环境的政策文件。

　　4月19日，国资委(wěi)党委召开扩大(dà)会议，强(qiáng)调(diào)推动(dòng)国资央企着力(lì)发(fā)展实体(tǐ)经济特别是(shì)战略性新兴(xīng)产(chǎn)业(yè)。会议(yì)认为，要(yào)更(gèng)好推动国资央企在(zài)中国式现代化新征程中走在前列，着力提升科(kē)技自立自强水平(píng)，提升(shēng)自主创(chuàng)新能力；着力发展实(shí)体经济特别(bié)是战略性(xìng)新兴(xīng)产业(yè)，加快推进现(xiàn)代化产业体系建设；抓(zhuā)好新一轮(lún)国(guó)企改革深化(huà)提升(shēng)行动组织实施，高水平参与(yǔ)共(gòng)建(jiàn)“一带一路”。

　　4月20日(rì)，工信部举办发布会介(jiè)绍(shào)一季度工业和信息化(huà)发展(zhǎn)状况(kuàng)，表(biǎo)示下一步将制(zhì)定实施(shī)重点行业(yè)稳(wěn)增长的(de)工作方案。一是营(yíng)造良好(hǎo)产业发(fā)展环境，落实落细稳增长(zhǎng)政策举措，抓实抓细(xì)部(bù)省协作(zuò)、部门协同；二(èr)是推(tuī)动(dòng)出(chū)口保稳提质(zhì)，加大对(duì)制造业外贸企业(yè)的支持力(lì)度，配(pèi)合有关部门落实好稳外贸政策举措(cuò)；三是(shì)促进内需加快(kuài)恢复，以高质量供给促(cù)进消费；四是持续增强发展动能(néng)，加(jiā)快(kuài)战(zhàn)略性新兴产业的(de)创(chuàng)新发展。

　　四(sì)、财经日历(lì)

　　五(wǔ)、风险提示

　　国内经济恢复力度(dù)不及预期；海外需(xū)求超预期(qī)回落。

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