“现在的(de)房地产很难(nán)再出(chū)现(xiàn)像过去十年(nián)的系统性行情。”思睿集(jí)团(tuán)合伙人(rén)、首席经济学家洪灏向《红周刊(kān)》表示，房地产行(xíng)业分化的(de)愈加明显，让机(jī)构和投(tóu)资者的关(guān)注(zhù)度从板块向(xiàng)单个标的转移。上海利檀(tán)投资(zī)董事长陈昊扬向(xiàng)《红周(zhōu)刊(kān)》指出，从行(xíng)业来看，无(wú)论是业绩，还是估值，房(fáng)地(dì)产都已经双杀到了(le)最底(dǐ)部，而(ér)且是反(fǎn)复地杀到(dào)了底部，再往下(xià)的空间已经(jīng)不大了。

　　三道红线等指标

　　成(chéng)挖掘(jué)个股阿尔法重要(yào)参考

　　那么如何寻找房地产个股的(de)阿尔法呢？

　　洪灏提醒，在房地产赛道中进行(xíng)选择，需要非常(cháng安康可以用来祝福吗 祝你全家安康是骂人的)小(xiǎo)心，避免选了(le)半天(tiān)，标的公司出现爆雷(léi)的情况(kuàng)。除此之外(wài)，洪灏指出，需要满足以下三个基准(zhǔn)：有大(dà)的国资背景的、杠(gāng)杆率较低的、此前没有踩(cǎi)过红线的。

　　他还表示，如果关注一(yī)下今年房地(dì)产的开发(fā)资金来源，可(kě)以(yǐ)发(fā)现，其实银行的信贷(dài)倾向是不(bù)太(tài)愿意给(gěi)房企贷款的，房企的主要资金来(lái)源(yuán)来自新盘的(de)销售。但今年新房的(de)销售(shòu)情况(kuàng)相较一般。再关注一(yī)下，哪些房企能从银行(xíng)拿到钱(qián)，其实主(zhǔ)要还是那些有国企背景的房企(qǐ)，民营房企相对比较(jiào)困难，所以(yǐ)整个行业出(chū)现了一(yī)个很(hěn)明显的分化，无论(lùn)是在销售，还是融资等各个(gè)方面都非常明显。现在有国资背景(jǐng)的房企在资本市场表现相对较好(hǎo)，但没(méi)有国资背景的民营房企股(gǔ)价(jià)大多表现很一(yī)般。

　　陈昊扬则向(xiàng)《红周刊》表示，在房地产行(xíng)业内，我们的(de)逻辑是，“寻找最后的赢家”。而(ér)具体到如何挖掘，我(wǒ)们会特别(bié)重视(shì)企业的成本(běn)优势(shì)，更具(jù)体一点，就(jiù)是它的净借(jiè)贷水平（净负债率(lǜ)）是不(bù)是行(xíng)业内的最低(dī)水平；利润率是不(bù)是行业内最高的；融资成(chéng)本是否(fǒu)是行(xíng)业内最低(dī)的；建(jiàn)安成(chéng)本是否也是(shì)业内最低的；这些都(dōu)是我(wǒ)们看重的一家房企的综合成本。

　　需要注意的是，能够(gòu)同时满足上述条(tiáo)件的房企并不多。即(jí)便是在(zài)国央企(qǐ)中(zhōng)，仍有部分房企出现了(le)“三道(dào)红(hóng)线”的(de)“踩线”情况，且有逐渐恶化的趋(qū)势。以A股(gǔ)为例，《红周刊》根据Wind数(shù)据(jù)整理发现，截(jié)至2022年末(mò)，天房发(fā)展、陆家嘴、格力地产、西藏城投、中交(jiāo)地产、中(zhōng)国武(wǔ)夷等(děng)国央企“三道红线”全踩。

　　除此(cǐ)之外，城(chéng)建发展(zhǎn)、京投发展、光明地产、云南(nán)城投、首(shǒu)开股份、珠江(jiāng)股(gǔ)份、城投(tóu)控(kòng)股等国央企房企也踩了“三道(dào)红线”中的两条。

　　2022年激进扩张(zhāng)房企

　　需(xū)警惕其重(zhòng)蹈覆(fù)辙

　　不难看出，即便(biàn)是有(yǒu)着(zhe)较稳(wěn)健特色的国央企房企，其(qí)财(cái)务指标称得上(shàng)完全健(jiàn)康的仍是(shì)少数。而(ér)更加值(zhí)得注(zhù)意(yì)的是，在(zài)2022年，不少国企(qǐ)，甚至地方国企开始大举扩张。而这无疑又进一步(bù)考验(yàn)着国央企的(de)资金链情况。

　　对房企而言，扩(kuò)张速度的张弛有度尤为重(zhòng)要，节(jié)奏把握(wò)准确，有(yǒu)助于(yú)房企储(chǔ)备优质(zhì)“弹药”；但过于乐观的预判未来市场，以(yǐ)及过(guò)于激进(jìn)的(de)扩张拿地节(jié)奏也有可能让房企(qǐ)重(zhòng)蹈此前的高杠杆覆辙(zhé)。

　　陈昊扬以其配(pèi)置(zhì)的(de)一家房企进行举(jǔ)例，它从2018年开始到(dào)2021年，连续4年的净借贷比例(lì)都(dōu)维(wéi)持在(zài)33％左右，完全没有增加杠杆(gān)比例。而到2022年，这家房企明显感觉到(dào)机会来(lái)了，其开始在(zài)一线城市进行大举拿地，净负债率也由此前的33％左右水(shuǐ)准提(tí)高到45％左右，涨了接近三(sān)分之一。与此同时，该房企新购入地块(kuài)也实现(xiàn)了快速的开(kāi)盘利用率，预(yù)计今(jīn)年(nián)会(huì)有更(gèng)多的楼(lóu)盘入市。像(xiàng)这类企业(yè)就符合“最后的赢家”的(de)特点(diǎn)。一(yī)方(fāng)面，在(zài)于它本身(shēn)储备了很多(duō)弹药，去年拿地超1000亿元，且其(qí)中一半在一线城市，另(lìng)外一半(bàn)也主要集中在强二线和(hé)二线城(chéng)市(shì)；另(lìng)一(yī)方面，它的扩张是(shì)有节制地(dì)扩张。

　　陈昊扬同(tóng)样提醒道，与之相反，有些房企的扩张(zhāng)速度让人感觉又回(huí)到(dào)了2016年、2017年，或者(zhě)说看到了2016年(nián)～2020年期间(jiān)扩(kuò)张(zhāng)的民营企(qǐ)业的影子。虽然说，见到机会时要(yào)出(chū)手，但出手(shǒu)的章(zhāng)法仍要小心，如(rú)果负债率扩张得太快，但(dàn)未来的(de)两年市场(chǎng)没有想象(xiàng)得那(nà)么(me)好，可能(néng)会重蹈(dǎo)覆辙。

　　那么如何(hé)来(lái)衡量一(yī)家(jiā安康可以用来祝福吗 祝你全家安康是骂人的)房企的(de)扩张速度是否激进？陈昊扬向(xiàng)《红周刊》表示，主(zhǔ)要还是看(kàn)房企的净负债(zhài)率(lǜ)水平，在我看来(lái)，这个(gè)比(bǐ)例(lì)如果超过60％，就(jiù)是扩(kuò)张(zhāng)得过(guò)于(yú)快速了。

　　不难看出，这一标准要比(bǐ)“三道红线”对房企的净负(fù)债率要求不得高于100％要更(gèng)加严格(gé)。陈昊扬(yáng)解释(shì)，当前房地产行(xíng)业的复苏速度并没有那么快，所以要规避公(gōng)司净(jìng)负债率提高到一个(gè)比较(jiào)危险(xiǎn)的水平(píng)。

　　《红(hóng)周刊(kān)》对(duì)在2022年拿(ná)地(dì)较积极的房企梳理(lǐ)发现，中交地产、中国金茂(mào)、华发股份、越秀地产、绿(lǜ)城(chéng)中(zhōng)国(guó)、保利发展等房(fáng)企2022年(nián)净负债率都(dōu)在60％之上。其中(zhōng)，中交(jiāo)地产净负债率持续居(jū)高不(bù)下，在2020年至2022年(nián)期(qī)间，依次(cì)为317.70％、284.61％、280.23％。

　　与之形(xíng)成鲜明对比的是，华润(rùn)置地(dì)、中(zhōng)国海外发展、万科A、滨江集团、招商蛇(shé)口、龙湖(hú)集团等(děng)房企在践行较(jiào)积极的拿地策略的同时(shí)，也较好(hǎo)地(dì)控制了公司的扩张(zhāng)速度(dù)与净负(fù)债率水平（见(jiàn)附表）。

　　滨江集团等个别民营房企(qǐ)

　　或具备“最后赢家(jiā)”的黑马(mǎ)特质

　　陈昊扬指出，实际上，他们是以同一筛(shāi)选(xuǎn)标准来看国央企与民(mín)营房企(qǐ)，但在各维度的实际表现(xiàn)上，国央(yāng)企确实(shí)会更胜(shèng)一筹。如国央企(qǐ)的融资(zī)成本更低(dī)，融资渠道也更(gèng)顺畅，能够做到想(xiǎng)融就融(róng)，这样，国央企自然而然就具有(yǒu)天然优势。

　　虽然对(duì)比民(mín)营房企，机构(gòu)更(gèng)加看好国央企(qǐ)，但这也并不意味着，民营企业中就没有“黑马”的存在。

　　据《红周刊》梳理发现，仍有少数(shù)民(mín)营房企同样受(shòu)到机(jī)构的青睐。比如，根(gēn)据(jù)2023年一季(jì)报，滨江集(jí)团的(de)十大流(liú)通股东中新进了“中(zhōng)国工商银行股份有限公(gōng)司－景顺长城中国(guó)回(huí)报灵(líng)活配置混(hùn)合型证券投资基金”“全国社保基金(jīn)一(yī)一六(liù)组合”等。

　　除(chú)此之(zhī)外(wài)，自2021年开始，百(bǎi)亿私(sī)募珠海阿巴马(mǎ)资产管理有限公司就长(zhǎng)期持(chí)有滨江集团。根据一季报，该资产公司的(de)几只产品合(hé)计持有滨江集团9543万股，约占流(liú)通A股的3.56％。

　　滨江集团(tuán)的受(shòu)青睐，和其(qí)自身的基本面表现存在一定关系。2020年以来(lái)的近三年(nián)时间(jiān)，房地产(chǎn)市(shì)场整体(tǐ)在(zài)走“下坡路”，但作为杭州本土房企的滨江集团仍是表现出较(jiào)强(qiáng)的韧劲，2020年以来，滨江集团在业绩表现、销(xiāo)售规模、新增土(tǔ)储、股价表现等多维度都表(biǎo)现了较强的增长势头。

　　业绩方面，2020年～2022年期(qī)间(jiān)，滨(bīn)江集团扣非归(guī)母净利润依次为21.27亿元、29.87亿(yì)元(yuán)、37.22亿元；依次实现(xiàn)同比增长32.74％、40.40％、24.60％。而根据近期发布的(de)2023年一季(jì)报，今(jīn)年一季度，滨江(jiāng)集团(tuán)更(gèng)是(shì)实现了(le)扣(kòu)非(fēi)归母(mǔ)净利润(rùn)5.41亿元，同比增长134.07％。

　　在房地产“青(qīng)铜(tóng)时代”仍能保持自身(shēn)业(yè)绩的持续增长，和(hé)滨江集团扎根杭州的战略布局(jú)关系密切(qiè)。根据2022年年(nián)报，滨江集团(tuán)有近(jìn)七成营收来自杭(háng)州地区(qū)，而在2021年(nián)，杭州地区(qū)的(de)营(yíng)收比重只占到近(jìn)六成。近三年(nián)持续(xù)稳居杭州房企销售排名第一。

　　与此(cǐ)同(tóng)时，滨(bīn)江集团在(zài)杭州的土储补充(chōng)同(tóng)样较为(wèi)积(jī)极，根据诸葛找房、住在杭州网数据显示，2020年、2021年、2022年在杭(háng)拿地金额依次为404.6亿元、237.1亿元、479.4亿元，同样(yàng)持续稳居杭州(zhōu)的本土第一(yī)。

　　而滨江(jiāng)集团在杭州(zhōu)的(de)较突出表现，也让滨江集团的房(fáng)企排名迅速提升。到2023年，滨江集团的房(fáng)企排名已(yǐ)冲进前十，根(gēn)据中指数(shù)据，2023年前4月，滨(bīn)江集团实现销售额607.3亿(yì)元，位列(liè)房企第(dì)九位。

　　值得注(zhù)意的(de)是，2020年至今，滨江(jiāng)集团股价翻(fān)了超一倍以上(shàng)，而(ér)近期(qī)，滨江集(jí)团更是迎来多家(jiā)机构的集中调(diào)研(yán)。滨(bīn)江集团发(fā)布公告表示，公司于5月10日接受了(le)信达证券、金(jīn)鹰基金(jīn)、建信养老、新华(huá)养老等18家机构调研。

　　产业链布局重点移至(zhì)存量赛道

　　机构在(zài)下游(yóu)家纺(fǎng)、家居、物业觅α

　　实(shí)际上房(fáng)地产开发只(zhǐ)是房地产产业链上的(de)中游环节，其上游主要为钢铁(tiě)、水(shuǐ)泥、建材(cái)、玻纤等材料供应商，而下游(yóu)应(yīng)用(yòng)行(xíng)业主要包括中介服(fú)务、家用电器、物业管理(lǐ)、家(jiā)居用品。综合(hé)《红(hóng)周刊(kān)》的采访，房地(dì)产开发(fā)环节与上游(yóu)材料端息息相关(guān)，新盘开工(gōng)不足导致上游不被(bèi)看好，机构寻觅个股(gǔ)阿尔法的思路渐(jiàn)渐移至下游。“中国房地(dì)产行业在进入(rù)存量房时代(dài)，所以对地产产业链(liàn)，尤其是偏消费属性的家(jiā)装家居领域，我们相对看(kàn)好，因(yīn)为居民(mín)保有(yǒu)的(de)住房规(guī)模越(yuè)来(lái)越大，随(suí)着时(shí)间(jiān)的增加，内装更(gèng)新(xīn)的需求也会越来越(yuè)多。美国(guó)过去的(de)数据充分说明了这一点，在新房销(xiāo)售(shòu)见顶之后，家具消费的增长却(què)一直都(dōu)很好。对于地产产业链，我们相对看好和内装相关(guān)的行业，例如消(xiāo)费建材、家(jiā)居装饰等。”万家(jiā)基金人士表示。

　　而根据《红周刊(kān)》对(duì)下(xià)游细分中相关赛(sài)道龙头年(nián)内表现的(de)统(tǒng)计，目前(qián)暂居前两位的都是来自家纺(fǎng)赛(sài)道的公(gōng)司(sī)，它们分别是富安娜和水星家纺，特别是前者在月(yuè)线连收七根阳线的(de)基础上，年(nián)内迄今涨幅已经逼(bī)近30％。

　　以前者为例，富安娜主要(yào)从事纺织家居(jū)、睡眠家居(jū)、生活类产(chǎn)品的研发、设计、生产及销(xiāo)售(shòu)，旗下(xià)拥有原创“富安娜”“VERSAI 维莎(shā)”“馨而(ér)乐”和“酷奇智”自有品牌。第一季度(dù)报告显示，报告期(qī)内，富(fù)安娜(nà)实现营业(yè)收入约6.2亿元，同比(bǐ)减(jiǎn)少7.57％；不过实(shí)现归属于上(shàng)市公司(sī)股东的净利润约1.11亿元，同比增长5.28％。

　　而从上(shàng)市公司(sī)一季报的十大流通股股东来看，能够发现该股早已成为(wèi)基(jī)金重仓(cāng)股的天下，彼时包括公募的中欧价值(zhí)发现、中欧潜(qián)力(lì)价值、工银瑞(ruì)信灵动价值、宝盈新(xīn)价值和私募的明河2安康可以用来祝福吗 祝你全家安康是骂人的016，都在其中出现，占(zhàn)据了半壁(bì)江山(shān)。需要(yào)强调的(de)是(shì)，中欧的(de)两只基金(jīn)都是价值派基金(jīn)经(jīng)理曹名长在管(guǎn)的产品，首季其同时(shí)重(zhòng)仓(cāng)的房地产产业链股票(piào)还有金地集(jí)团和大亚圣(shèng)象。

　　对比而言，前几(jǐ)年(nián)曾经风(fēng)光一时(shí)的家居板(bǎn)块(kuài)也因疫情、消费(fèi)复(fù)苏进程缓慢等多因素一度沉寂，不过(guò)好在困境反转露出曙光，家(jiā)居板块中年内(nèi)表现(xiàn)最好的是志邦家居(jū)。同一时间段，该股(gǔ)年内上涨已经超过23％，从业绩来看，无论是营(yíng)收还是归母净利润(rùn)，公司(sī)都(dōu)实现了同比双升。

　　从公司的十大流通股股东(dōng)来看，《红周(zhōu)刊》发(fā)现广发基金(jīn)经理罗洋(yáng)慧(huì)眼独具(jù)，一(yī)季报(bào)中(zhōng)他管(guǎn)理的(de)广(guǎng)发策略优(yōu)选(xuǎn)和广发安(ān)宏回报均(jūn)增加(jiā)了持股(gǔ)，而(ér)这两只产品(pǐn)也(yě)成为志邦(bāng)家居十(shí)大流通股(gǔ)股东(dōng)中仅(jǐn)有(yǒu)的两只公(gōng)募(mù)。有意思的是(shì)，他(tā)似乎对(duì)于定制家居(jū)类标的情有独钟，在另一家(jiā)赛道公司金牌橱(chú)柜(guì)中(zhōng)，他管理的全部三只产(chǎn)品(pǐn)均登榜十(shí)大流(liú)通(tōng)股股东，其也成为(wèi)他(tā)的独门重仓股。

　　除去(qù)家居家纺外，下游的物业股也(yě)越来越被机构所(suǒ)青睐，不过(guò)这(zhè)类标的(de)大多在香港上(shàng)市，如何选择(zé)成为难(nán)题。对此，前(qián)述上海公(gōng)募(mù)基(jī)金经理举例分(fēn)析：“物业服务不是一个高毛利的行业，挣钱很辛苦，我选(xuǎn)公司(sī)还是希望挣的是市场化(huà)应该挣的钱，以我曾经买的绿城服(fú)务为例，它在中(zhōng)高端(duān)楼(lóu)盘(pán)占(zhàn)比是比较(jiào)高的，每年(nián)到期的合(hé)同(tóng)里提价成(chéng)功(gōng)率在(zài)30％～40％。它能做到滚动的大部分(fēn)项目到期之后，经过(guò)两三轮合(hé)同周期还能做到产品提价。”

　　“行业里真正(zhèng)能做到产品提价(jià)的公司很(hěn)少(shǎo)，因(yīn)为物业公司(sī)很(hěn)容易(yì)一开始是(shì)挣钱(qián)的(de)，后(hòu)面因(yīn)为保(bǎo)安这些固定人(rén)员(yuán)成本(běn)的年度增长，不过服务没有(yǒu)特(tè)别好，客户没有那么满意，能做到(dào)提价(jià)难(nán)度(dù)是非常大的。但(dàn)是该公司(sī)能在业内做(zuò)到到期之后(hòu)提(tí)价率比(bǐ)较高，这跟它(tā)的定(dìng)位(wèi)和比(bǐ)较好的服务是(shì)有关系的(de)。”他进一步强调。

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