“现(xiàn)在的房地产(chǎn)很难再出(chū)现像(xiàng)过(guò)去十年的系(xì)统性(xìng)行情(qíng)。”思睿集团合伙人、首席经济学家洪灏(hào)向《红周刊(kān)》表示，房地产(chǎn)行业分化的愈(yù)加明显(xiǎn)，让机构和投资者的(de)关注(zhù)度从板(bǎn)块向单(dān)个标的转(zhuǎn)移。上(shàng)海(hǎi)利檀投资董(dǒng)事(shì)长陈(chén)昊扬向《红(hóng)周刊(kān)》指出，从行业(yè)来看，无论是(shì)业绩，还是估值，房地产都已(yǐ)经双杀到了最(zuì)底部，而且是反(fǎn)复地杀到了底部，再往下的空间已经不大了。

　　三道红(hóng)线等(děng)指(zhǐ)标

　　成(chéng)挖掘个股阿尔法重要参考

　　那么如(rú)何寻找房地产个股的阿说女的炮台是什么意思，说女生是炮台啥意思尔法呢？

　　洪灏(hào)提(tí)醒(xǐng)，在房地(dì)产赛道中(zhōng)进行(xíng)选择，需要非(fēi)常小心，避免选(xuǎn)了半(bàn)天，标的公司出现爆雷的情况。除(chú)此之外(wài)，洪灏(hào)指(zhǐ)出，需要满足以下三(sān)个基准(zhǔn)：有大的国资背景(jǐng)的、杠杆率(lǜ)较(jiào)低(dī)的、此前没有踩过红线的。

　　他还表示，如果关注一下(xià)今年房地产的开发资金(jīn)来源，可以发现，其实银行的信(xìn)贷倾向是不太愿意给房(fáng)企(qǐ)贷(dài)款(kuǎn)的(de)，房(fáng)企的主要资金来(lái)源来自新盘的(de)销(xiāo)售。但今(jīn)年新(xīn)房的销(xiāo)售情况相较一般。再关(guān)注一下，哪些房企能(néng)从银行(xíng)拿到(dào)钱，其实主要还是那些有(yǒu)国企背景的房企，民营房企相对比较困(kùn)难，所以整个行(xíng)业(yè)出现了一个很明(míng)显的分化，无论是在销售(shòu)，还(hái)是融资等(děng)各(gè)个方面都非常(cháng)明显。现在有国资背景的房企在资本市场(chǎng)表现相对较好，但没有(yǒu)国资背景(jǐng)的民(mín)营房企股价大多(duō)表现很一般。

　　陈昊扬(yáng)则向(xiàng)《红周刊》表示，在房地产行业内，我(wǒ)们的逻(luó)辑(jí)是(shì)，“寻找最(zuì)后的(de)赢家(jiā)”。而(ér)具体到如何挖掘，我们会特别重视企(qǐ)业的成本优(yōu)势，更具体(tǐ)一点，就是它的净借贷水平（净负债率）是不是行业内的(de)最低(dī)水平；利润率(lǜ)是不是行业内最高的；融资(zī)成(chéng)本是否是行业内最低的；建安成本是否也是业内最低的(de)；这些都是我(wǒ)们(men)看重的一家房企的综合(hé)成本(běn)。

　　需要注(zhù)意的是，能够同时满(mǎn)足上述条件(jiàn)的房企(qǐ)并不多(duō)。即便(biàn)是在(zài)国央企中(zhōng)，仍有部分(fēn)房企出现(xiàn)了(le)“三道红(hóng)线”的“踩线”情况(kuàng)，且有逐渐恶(è)化的(de)趋势(shì)。以(yǐ)A股(gǔ)为例，《红周刊》根据(jù)Wind数(shù)据整理(lǐ)发(fā)现，截(jié)至2022年(nián)末(mò)，天房(fáng)发展(zhǎn)、陆家嘴、格力地产(chǎn)、西藏城投、中交地产、中国武夷等国央企“三道红线”全踩(cǎi)。

　　除(chú)此之外，城建发展(zhǎn)、京投(tóu)发展、光(guāng)明地产(chǎn)、云南(nán)城(chéng)投、首(shǒu)开股份、珠(zhū)江股份、城投控股等国央企房企也(yě)踩了“三道红线(xiàn)”中的(de)两(liǎng)条。

　　2022年激进扩张房企(qǐ)

　　需(xū)警惕(tì)其重蹈覆辙

　　不难(nán)看出，即便是有着较(jiào)稳健特色的国央企房企，其财(cái)务指标称得说女的炮台是什么意思，说女生是炮台啥意思上完(wán)全(quán)健康的仍是少(shǎo)数。而更加值得注意的(de)是，在(zài)2022年，不少国(guó)企，甚至地方国企(qǐ)开始大(dà)举扩张。而这无疑又(yòu)进(jìn)一步考验着国央企(qǐ)的资(zī)金链(liàn)情况。

　　对房(fáng)企而言，扩张速度的(de)张(zhāng)弛有(yǒu)度尤为重要(yào)，节奏把握准确，有助于房企储备优质(zhì)“弹(dàn)药”；但过于乐观的预(yù)判未来市(shì)场，以及过于激(jī)进的(de)扩张拿地(dì)节(jié)奏(zòu)也有可(kě)能让房企重(zhòng)蹈此(cǐ)前的(de)高杠杆覆辙。

　　陈昊扬以其配置的(de)一(yī)家房企进行举例(lì)，它从2018年开始到2021年(nián)，连(lián)续4年的净借贷比例都维持在(zài)33％左(zuǒ)右，完全没有增(zēng)加杠杆比(bǐ)例。而到2022年，这家房企明显感觉到(dào)机会来了，其(qí)开始在一线城市进(jìn)行大举拿地，净负(fù)债率也(yě)由此前的33％左右水准(zhǔn)提高到45％左右，涨(zhǎng)了接近(jìn)三分之一。与(yǔ)此同时，该房企新购(gòu)入地块也实现了快速的(de)开盘利用率，预计(jì)今年会(huì)有更多的(de)楼盘入市。像这类企业就符合“最后(hòu)的赢家”的特点。一方面，在于它本身储备(bèi)了很(hěn)多弹药，去年拿地超1000亿元，且(qiě)其(qí)中一(yī)半在一线城(chéng)市(shì)，另外一半也主要集中在强二线(xiàn)和二(èr)线城市；另一方面，它的扩张(zhāng)是有节制地扩张。

　　陈昊扬(yáng)同样(yàng)提醒(xǐng)道，与(yǔ)之相(xiāng)反，有些房企的扩张速度(dù)让人(rén)感(gǎn)觉又回到了2016年、2017年，或者(zhě)说(shuō)看到了2016年～2020年期间扩张的民营企业的(de)影子。虽(suī)然说，见到机会时(shí)要出手，但(dàn)出手的章(zhāng)法仍要小(xiǎo)心，如(rú)果负债率扩张得太(tài)快，但未来的(de)两年市(shì)场(chǎng)没有(yǒu)想象(xiàng)得那么好(hǎo)，可能会重蹈覆辙。

　　那(nà)么如何来衡量一家房企的扩(kuò)张速度(dù)是否激进？陈昊扬(yáng)向《红周刊》表示(shì)，主要还是看房企(qǐ)的(de)净(jìng)负债率(lǜ)水平，在我看来(lái)，这(zhè)个比例如(rú)果超过(guò)60％，就是(shì)扩张得过于快速了。

　　不难看出，这一标准(zhǔn)要比“三道红线”对房企的(de)净负债率要求不得(dé)高于(yú)100％要更加严格。陈(chén)昊扬解释，当前(qián)房地产行业(yè)的复苏(sū)速度并没有那么快，所以要规避公(gōng)司净负债(zhài)率提高到(dào)一个(gè)比较危险的水平。

　　《红周(zhōu)刊》对(duì)在2022年(nián)拿地较积极的(de)房企梳(shū)理发现，中(zhōng)交地(dì)产、中国金茂(mào)、华发(fā)股份、越(yuè)秀地(dì)产、绿城中国(guó)、保(bǎo)利发展等房企2022年净(jìng)负债率都在60％之(zhī)上。其中，中交(jiāo)地(dì)产净负债率持续(xù)居高不下，在2020年至(zhì)2022年(nián)期间，依次为317.70％、284.61％、280.23％。

　　与之(zhī)形成鲜明(míng)对(duì)比(bǐ)的是，华润置地、中国海(hǎi)外发展、万科A、滨江集团、招商蛇口、龙湖集(jí)团等房企(qǐ)在践行较积极的拿地策略(lüè)的同(tóng)时，也较好(hǎo)地控(kòng)制了公司的扩张速度(dù)与净负债(zhài)率(lǜ)水平（见(jiàn)附表(biǎo)）。

　　滨江集团等个别(bié)民(mín)营(yíng)房企(qǐ)

　　或具备“最后(hòu)赢家”的黑马(mǎ)特质

　　陈昊扬指出，实际上(shàng)，他们是以同一筛选标准(zhǔn)来看(kàn)国央企与民(mín)营房企，但在(zài)各维度(dù)的实际表现上，国央企确实会(huì)更胜一筹(chóu)。如国央企的融资成(chéng)本(běn)更低，融(róng)资渠道(dào)也更顺畅，能(néng)够做到想融(róng)就(jiù)融，这样(yàng)，国央企(qǐ)自然而然(rán)就具(jù)有天(tiān)然优势。

　　虽然对(duì)比民(mín)营房企，机构更加看好国央企，但(dàn)这也并(bìng)不意味着，民营企业中就(jiù)没有“黑马(mǎ)”的(de)存在。

　　据《红(hóng)周(zhōu)刊(kān)》梳理发现，仍有少数民营房(fáng)企同样受到机构的青睐。比如，根据2023年一季报，滨江集团的十大(dà)流通股东中新进(jìn)了“中国工商银行股(gǔ)份有(yǒu)限公司－景顺长城(chéng)中国回报灵活配置(zhì)混合型证券投资(zī)基金”“全国社(shè)保基金一一六组(zǔ)合(hé)”等。

　　除此(cǐ)之外，自2021年开始，百亿私募珠海阿(ā)巴马(mǎ)资产(chǎn)管理有限公司就长期持有滨江集(jí)团。根据一季(jì)报，该资产公司的(de)几只产品合计持有滨江(jiāng)集团9543万股，约占流(liú)通A股的3.56％。

　　滨江集团(tuán)的受青睐，和其自身的(de)基(jī)本面(miàn)表(biǎo)现存在(zài)一定关(guān)系。2020年以来的(de)近三年时间，房地产市场整体在走“下(xià)坡路”，但(dàn)作为杭州本土房企(qǐ)的滨江(jiāng)集(jí)团仍是表现出较(jiào)强的韧劲，2020年以来，滨(bīn)江(jiāng)集(jí)团在业(yè)绩表(biǎo)现、销售规(guī)模、新增土储(chǔ)、股价(jià)表现(xiàn)等多(duō)维度都表(biǎo)现了较(jiào)强的增(zēng)长势(shì)头。

　　业(yè)绩(jì)方面，2020年～2022年期(qī)间，滨江集(jí)团(tuán)扣非归母(mǔ)净利润依次为(wèi)21.27亿元(yuán)、29.87亿元、37.22亿(yì)元；依(yī)次实现同(tóng)比增(zēng)长32.74％、40.40％、24.60％。而根据近期发布的2023年一(yī)季报(bào)，今(jīn)年(nián)一季度，滨江集团更是(shì)实现了扣(kòu)非归母净利润(rùn)5.41亿元，同比(bǐ)增长(zhǎng)134.07％。

　　在房地产(chǎn)“青铜时代”仍(réng)能保持(chí)自身业绩的持续增长，和(hé)滨江集团(tuán)扎根杭州的战略布局关系密切(qiè)。根据2022年(nián)年报，滨江集团(tuán)有近七成(chéng)营收来(lái)自杭(háng)州(zhōu)地(dì)区，而在2021年说女的炮台是什么意思，说女生是炮台啥意思(nián)，杭州地区的营收比重(zhòng)只占到近六(liù)成。近三年持续稳居杭州房(fáng)企销售排名第(dì)一。

　　与此同时，滨江集团在杭州的土储补充同样较为(wèi)积极，根据诸葛(gé)找房、住在杭州网数据(jù)显示，2020年、2021年(nián)、2022年(nián)在(zài)杭拿地金额依次为404.6亿(yì)元(yuán)、237.1亿元、479.4亿元，同样持续稳居杭(háng)州的(de)本土第一(yī)。

　　而滨(bīn)江集团在杭州的(de)较(jiào)突出(chū)表现，也让滨江集团的(de)房企排名迅速提升。到(dào)2023年，滨江(jiāng)集(jí)团的房企排名已冲进(jìn)前十，根据中指(zhǐ)数据，2023年前4月，滨江集团实现销售(shòu)额607.3亿元(yuán)，位(wèi)列房企第(dì)九位(wèi)。

　　值得注意的是，2020年至(zhì)今，滨(bīn)江集团(tuán)股价翻了超一倍(bèi)以上，而近期，滨江集(jí)团更是迎(yíng)来多(duō)家(jiā)机构的集中(zhōng)调研。滨江(jiāng)集团(tuán)发布公告表(biǎo)示(shì)，公司于5月10日(rì)接(jiē)受了信达证券、金(jīn)鹰基金、建信养老、新华养老等(děng)18家(jiā)机构调研。

　　产业链布(bù)局(jú)重点移至存量赛道

　　机构(gòu)在下游家纺、家居、物业觅(mì)α

　　实际(jì)上房地产开发只是房(fáng)地产产业链上的中游(yóu)环节，其(qí)上游主(zhǔ)要为钢铁、水泥(ní)、建(jiàn)材、玻纤等材料供应商，而下游应用行业主(zhǔ)要(yào)包括中介(jiè)服务、家用电器、物业(yè)管理、家居用(yòng)品。综合(hé)《红(hóng)周(zhōu)刊》的(de)采访，房地产开发环节与上游材(cái)料(liào)端息息相关，新盘开工不足导(dǎo)致上游不被看好，机构寻(xún)觅个(gè)股(gǔ)阿尔法的思路渐渐移至下游。“中国房地(dì)产(chǎn)行业(yè)在进(jìn)入存(cún)量房时代，所以对(duì)地(dì)产(chǎn)产业(yè)链，尤(yóu)其是偏消费属(shǔ)性的家装家居领域，我(wǒ)们相对看(kàn)好，因为(wèi)居民保(bǎo)有的住房规模(mó)越来越大，随着时间的增加(jiā)，内(nèi)装更新的需求(qiú)也(yě)会(huì)越来越(yuè)多。美(měi)国过去(qù)的数(shù)据充分说明了这一点，在(zài)新房销售见顶之后，家具消费的(de)增长却(què)一直(zhí)都(dōu)很好。对于地产产(chǎn)业链，我们相(xiāng)对看好(hǎo)和内(nèi)装相关的行业，例如(rú)消费建材、家居装饰等。”万家基(jī)金(jīn)人(rén)士表示。

　　而根据《红周刊》对下游(yóu)细(xì)分中相关赛道(dào)龙头(tóu)年内表现(xiàn)的统计，目前暂居(jū)前两位的(de)都(dōu)是来自家纺赛道的(de)公司，它(tā)们分别是富安娜和水星(xīng)家纺，特(tè)别(bié)是前(qián)者在月线连收(shōu)七根阳线的基础上，年内迄今涨幅已经逼近30％。

　　以前(qián)者为(wèi)例，富安娜(nà)主要(yào)从事纺(fǎng)织家居、睡眠家居、生活类产品的研发、设计、生产(chǎn)及销售，旗下拥有原创“富安娜”“VERSAI 维(wéi)莎(shā)”“馨而乐”和“酷(kù)奇智”自(zì)有(yǒu)品牌。第一季度报告显示，报(bào)告期内，富(fù)安娜实现营业收入(rù)约6.2亿(yì)元，同比(bǐ)减(jiǎn)少(shǎo)7.57％；不过实现归属于上市公司股(gǔ)东的净利润约1.11亿元，同比增长5.28％。

　　而从(cóng)上市公(gōng)司一季报的十(shí)大流(liú)通(tōng)股股东来看，能够发现该股早已成为基金(jīn)重仓(cāng)股的天下(xià)，彼时(shí)包括公募(mù)的中欧(ōu)价值(zhí)发现(xiàn)、中欧潜力价值、工银瑞(ruì)信灵(líng)动价值、宝盈(yíng)新价(jià)值(zhí)和私(sī)募的(de)明河2016，都(dōu)在其中出现，占据了半壁江山(shān)。需要强(qiáng)调的是(shì)，中欧的两只基(jī)金都是价值派基金经理曹名长在管的(de)产品，首(shǒu)季其同时重仓的房地(dì)产产(chǎn)业链股票还(hái)有金(jīn)地集团和(hé)大亚圣象。

　　对比(bǐ)而(ér)言，前几年(nián)曾(céng)经(jīng)风光(guāng)一时的家居(jū)板块(kuài)也因疫(yì)情、消费(fèi)复苏进(jìn)程缓慢等多(duō)因素一度沉寂，不过好(hǎo)在困境反转露出曙光，家居板块中年内表现最好的是志邦家居。同一时间段，该股年(nián)内上涨已经(jīng)超过23％，从业绩来(lái)看(kàn)，无(wú)论是营收(shōu)还是(shì)归母净利润，公司(sī)都实现了同比(bǐ)双(shuāng)升(shēng)。

　　从公(gōng)司的十大流通股股东来看(kàn)，《红周刊》发(fā)现广发基金经理罗洋慧眼(yǎn)独具，一(yī)季报中他管理的广发策略优选和广发安宏回报均增加了(le)持股，而这两只产品也成为志邦家(jiā)居(jū)十大流通股(gǔ)股(gǔ)东中仅(jǐn)有的两只公募。有意(yì)思的是，他似乎对于定制家居类标的情有独钟，在另一家赛道公司金(jīn)牌(pái)橱柜中，他管(guǎn)理的全部三只产品均登(dēng)榜十(shí)大(dà)流通(tōng)股股(gǔ)东(dōng)，其也成为他的独门(mén)重仓股。

　　除(chú)去家居家纺外，下游的物业(yè)股也越来越被机构所青睐，不过这类标的大多在香港(gǎng)上市，如何(hé)选择(zé)成(chéng)为难题(tí)。对(duì)此，前述上海公募基金经(jīng)理举(jǔ)例分析：“物业服务不是一个高毛利的(de)行业(yè)，挣钱很辛(xīn)苦，我(wǒ)选公(gōng)司还是希望挣(zhēng)的(de)是(shì)市场化应该挣的钱，以我曾经买的绿城服务(wù)为例，它(tā)在中高端(duān)楼盘占比是(shì)比较高的，每年到期(qī)的合同里提价成功率(lǜ)在(zài)30％～40％。它能做到滚动的大部(bù)分(fēn)项目到期之(zhī)后，经过两三轮合同周期还能做到产品提价。”

　　“行业(yè)里真正能做到产品提价的公司很少，因为物业(yè)公司很容(róng)易一(yī)开始是(shì)挣钱(qián)的，后(hòu)面因为保安这些固定(dìng)人员成本的(de)年度增长(zhǎng)，不过服务没有特别好，客户没有那么满意，能(néng)做到(dào)提价难度是非(fēi)常大(dà)的。但(dàn)是该公司能在(zài)业内做到到期之后提价率比较高，这跟它的定位和比(bǐ)较好的服务是有关系的。”他进一步强调(diào)。

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