金融界5月27日消息 近日(rì)因为昆明国资委的一封声明，让城投债(zhài)成为关注的焦(jiāo)点，当前地方(fāng)债的(de)规模(mó)和(hé)地方政府的(de)偿债能力已经(jīng)越来越(yuè)被重(zhòng)视(shì)。如(rú)何如何处(chù)置地方债务？

　　中(zhōng)泰证券(quàn)首席经济学家李迅雷(léi)发文称，地方债包括地方一般债、专项债和包括城投(tóu)债在内的各种隐形债，其规模究竟有多大(dà)，尚有争议，但增长迅猛。包括银行、保险、基金等在内的(de)机构投(tóu)资者(zhě)是地方(fāng)债的主要(yào)持有者，他们普遍担心的还是城投债务、非标(biāo)等地方政府隐形债风险。例如，近期贵州(zhōu)省(shěng)政府发展研究中心(xīn)提出(chū)，“化债(zhài)工作推进异常艰难，仅(jǐn)依靠(kào)自(zì)身能(néng)力已无法得到有(yǒu)效解决。”

　　在(zài)李迅(xùn)雷(léi)看来(lái)，在土地(dì)财政缩水的背景(jǐng)下，地方(fāng)政府(fǔ)的财(cái)权与事权不(bù)比较长的古诗词，比较长的古诗10句匹配问题又凸(tū)显出来(lái)。在我国政(zhèng)府杠(gāng)杆(gān)率水平(píng)并不算(suàn)高的(de)前提下，我国地方(fāng)政府(fǔ)的杠杆率水平(píng)确实(shí)够高了。需要调整中(zhōng)央和地方之间债务余(yú)额的比例关系。“今后(hòu)应加大中(zhōng)央(yāng)政府的(de)发(fā)债规模，为地方经济减(jiǎn)负。”他明确(què)指出。

　　李(lǐ)迅雷认为，在当前中国经济转型(xíng)的关(guān)键阶段，维(wéi)护(hù)地方政府的信用，防范区域性金融风险(xiǎn)显得尤为重要，故在城投公(gōng)司(sī)还(hái)没有与政(zhèng)府(fǔ)部门完全(quán)“脱钩”之前，城(chéng)投债的“信仰(yǎng)”仍(réng)需要保持。

　　李(lǐ)迅雷建议给(gěi)予困难省份一(yī)定的“托底(dǐ)”支持，在(zài)政策上大力度支(zhī)持地(dì)方(fāng)政(zhèng)府“化(huà)债”。如帮(bāng)助地方(fāng)政(zhèng)府(fǔ)（如(rú)城投公司的(de)借(jiè)新还旧）降低债务成本、拉长债(zhài)务期限（非债(zhài)券类债务(wù)展期(qī)，如遵义(yì)道桥实践银行贷(dài)款展期），通过政策性银行或商业银行的低息资金(jīn)来降(jiàng)低债务成本，让债(zhài)务更加容易滚续。

　　李(lǐ)迅雷还(hái)建议(yì)，中央政策上(shàng)支(zhī)持地方政府通(tōng)过出让国(guó)有资产来偿(cháng)债(zhài)。他表示(shì)这类典型案(àn)例为“茅台化债”：2019年12月、2020年(nián)12月茅台集团两次公告(gào)无偿划转(zhuǎn)上市公司共计(jì)1亿股(gǔ)股(gǔ)份（合计占(zhàn)贵(guì)州茅台(tái)总股本8％，按当时市(shì)价计量市值约为1600亿元）至贵州国(guó)资。

　　以(yǐ)下文字来源李迅(xùn)雷金融与(yǔ)投资（ID:lixunlei0722），原标题《如何(hé)处(chù)置地方债(zhài)务的(de)辨证思(sī)考》

　　截至2022年末全国城投有息债务54.1万(wàn)亿元(yuán)

　　城投平(píng)台成为地(dì)方债务主要体现形式

　　城投债是指城投企(qǐ)业公开发行的公司(sī)债券(quàn)和(hé)中期(qī)票据。按照新预(yù)算(suàn)法、“43号文”出台(tái)明确城投债与地方政府信用(yòng)脱(tuō)钩，城投公司(sī)定(dìng)位由地(dì)方(fāng)政府投融(róng)资机构(gòu)转(zhuǎn)变为(wèi)市场(chǎng)化运(yùn)营主(zhǔ)体，地方政府不再对城投债兜(dōu)底(dǐ)。但实际上市场仍然把城投债看作由地方政府(fǔ)背书(shū)的高信用等级(jí)债券。

　　因此城投(tóu)公司通常都是地(dì)方政(zhèng)府下设(shè)的投融资机构，很难完全独立成为与政府(fǔ)无关的(de)纯市场化的(de)企业。城投的债务主要包括向银行借款和发(fā)行债券(quàn)融资这(zhè)两种方(fāng)式(shì)，以前一种方(fāng)式为主，但后一种债权融(róng)资的规模(mó)也(yě)不小，到2022年末，余额估(gū)计在(zài)13万亿元以上。

　　总(zǒng)体看(kàn)，2011年以来，全国(guó)城(chéng)投(tóu)有息债务快速扩张，每年增速均保持在10％以上，到2022年(nián)末(mò)，全国(guó)城投有息债务(wù)为54.1万亿元(yuán)，相较2011年的(de)6.4万亿元增长了7倍以上。

城(chéng)投平(píng)台发债余额的增(zēng)长

图片来源：Wind， 中泰证券研究所

　　因此，城(chéng)投(tóu)平台实际上已经(jīng)成为地方债务的主要(yào)体现(xiàn)形式，规模明显超过(guò)地方政府的一般债和专项(xiàng)债之和。城投平台(tái)中，如(rú)今，城投(tóu)平台的债(zhài)券(quàn)余额大约为13.8万亿(yì)元(yuán)，迄今并无违约(yuē)案(àn)例，说(shuō)明城投债仍(réng)属于地方政府背书的高(gāo)等(děng)级(jí)信用(yòng)债。但是(shì)，城投平(píng)台的非标违约情况时有发生，银行贷(dài)款展期、调整还(hái)贷方式的(de)也比较多。

　　地(dì)方政(zhèng)府应(yīng)确(què)保城投债(zhài)按时兑(duì)付，不能轻易(yì)违约

　　当前市场对(duì)地(dì)方政府债务增(zēng)长和财政收入增速下降甚至负增长(zhǎng)的现(xiàn)象普遍担心，尤其(qí)对(duì)财力(lì)偏弱(ruò)的东北、中西部(bù)省份(fèn)，城投债的(de)收益率普遍高于东部发达省(shěng)市。2022年13个省土地出让(ràng)金对政(zhèng)府债(zhài)务利(lì)息覆盖程度不足100％（2021年只(zhǐ)有5个），扣除城投拿(ná)地之(zhī)后，捉(zhuō)襟见肘的情况(kuàng)更加(jiā)明显。

　　河南(nán)的(de)永(yǒng)煤债违约之后，对河南省乃至全国的(de)信用债市场(chǎng)都造(zào)成负面冲击(jī)，信用(yòng)分层现象加剧，部分经济偏(piān)弱区(qū)域被边缘化。例如青海、云南和天(tiān)津等(děng)近几年融资成(chéng)本仍在(zài)上升；黑(hēi)龙江、贵州2017-2019年融资(zī)成(chéng)本大(dà)幅上升(shēng)，虽(suī)然2020年以来融资成本有所下降，但(dàn)整体降幅(fú)相较全国更小。辽宁、广西(xī)、吉林、重庆、陕西、宁(níng)夏和(hé)甘(gān)肃2020年以来城投债加权平均票面利率降幅(fú)也(yě)明显不如(rú)全国(guó)。

　　当前在经济复(fù)苏不及预(yù)期(qī)的背景下，投资者的风险偏好(hǎo)明显下降。为此，地方政(zhèng)府应该确保城投债的按时兑付。因为违约(yuē)不仅不能(néng)解决债(zhài)务(wù)问题，反而(ér)会恶化区域信用环境，导(dǎo)致地方(fāng)国企融资(zī)难、融(róng)资贵(guì)。从未来区域经济发展的角度看，政(zhèng)府部门(mén)仍需要(yào)持续举债(zhài)来实现经济平稳增长(zhǎng)，需要(yào)保(bǎo)持政(zhèng)府信(xìn)用，不能轻易违约。

　　建(jiàn)议(yì)中(zhōng)央(yāng)大力(lì)度支(zhī)持地(dì)方(fāng)政府“化债”

　　因此，当前迫(pò)切(qiè)需(xū)要增强城投债权人的持有信心，首先要确保城(chéng)投债不违约，这就意味着城(chéng)投公司(sī)能够具备(bèi)低成本的借新还旧能力(lì)。

　　中(zhōng)央提出“谁家的孩子谁(shuí)家(jiā)抱(bào)”，意味着对地方债不兜底，但建议给予困(kùn)难省份一(yī)定的“托底”支持，即在政(zhèng)策上大力(lì)度(dù)支持地方政府“化债”，如帮助地方政(zhèng)府（如城投公司的借新还(hái)旧）降低债(zhài)务成本、拉长债务期限（非债(zhài)券类债务(wù)展(zhǎn)期，如遵义(yì)道桥实践银行贷款展期），通过政策性银行或(huò)商(shāng)业银行(xíng)的(de)低(dī)息资金来降低债务成本，让(ràng)债务(wù)更加容易滚续。

　　此外，对于地方政府(fǔ)可否(fǒu)通过出让国(guó)有资产来偿债方面，也希(xī)望(wàng)中央(yāng)给予政策上的(de)支持。因为(wèi)今年3月1日，国资委在对政协十(shí)三届全国委员(yuán)会第五次会(huì)议第00503号(hào)提案的答复中表(biǎo)示，将适时(shí)出(chū)台制度规(guī)定及操作细则，探索(suǒ)国有(yǒu)权益份(fèn)额规范化退出的有效方式和(hé)途(tú)径，充分发挥有限合伙企业(yè)的优(yōu)势，助(zhù)力国(guó)有企业创新(xīn)发(fā)展。

　　通(tōng)过出让(ràng)国有企业(yè)股权获(huò)得收(shōu)入偿还债务，典(diǎn)型案例为“茅台(tái)化债”：2019年12月、2020年12月茅台集团两次公告(gào)无(wú)偿划(huà)转上市公(gōng)司(sī)共计(jì)1亿股股份(fèn)（合计占(zhàn)贵州(zhōu)茅台总股(gǔ)本8％，按当(dāng)时(shí)市(shì)价计量市(shì)值约为1600亿元）至贵州国资。

　　在当前中国(guó)经济转型(xíng)的关键阶(jiē)段，维护地(dì)方政(zhèng)府的(de)信(xìn)用，防范区域性(xìng)金融风险显得尤为(wèi)重要，故在城投公司还没有与政府部门完全(quán)“脱钩(gōu)”之前，城投债的“信(xìn)仰”仍需(xū)要保持。

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