5月13日(rì)，年内首只(zhǐ)央企主题ETF——华(huá)泰柏瑞中证央企(qǐ)红利ETF发布公告称，其累计有效认购申请份额总额超(chāo)过20亿份发行上限，将启动(dòng)比例(lì)配(pèi)售(shòu)。这则小(xiǎo)公告体现出市(shì)场对这(zhè)一(yī)“中特估”主(zhǔ)题的(de)追(zhuī)捧力度(dù)。

　　实际(jì)上，近期(qī)围绕(rào)着(zhe)“中特估(gū)”的(de)行情，市场关注度非常高(gāo)，5月15日首批3只(zhǐ)央企回报ETF发行，更成为(wèi)这(zhè)一波“中特估”行(xíng)情的催(cuī)化剂。实际上(shàng)，早在(zài)去年(nián)底及(jí)今年一季度(dù)，一些基金经理开始调仓换股(gǔ)“中特估概念”。

　　目(mù)前(qián)“中特估(gū)”资金(jīn)面、情(qíng)绪面(miàn)、估值方(fāng)式等问题成(chéng)为(wèi)市场关(guān)注焦(jiāo)点，中国基金报采访多(duō)位投研人士(shì)，解析“中特估(gū)”这(zhè)些焦点问题。

　　央企(qǐ)主题ETF密集(jí)上报发行(xíng)

　　行(xíng)情催化(huà)剂？

　　市场(chǎng)对“中(zhōng)特估”主(zhǔ)题积极追捧(pěng)。不仅华(huá)泰柏瑞中证央企红利ETF罕见出现启动“比例配售”情况(kuàng)，今年场内多只“中字头”ETF也持续“吸金(jīn)”，15只央企、国企ETF合计“吸金(jīn)”38.56亿元(yuán)。

　　同(tóng)时(shí)，后续(xù)有(yǒu)多只国央企主题基金发(fā)行，市场对(duì)此充满期(qī)待，如(rú)5月15日就有3只央企(qǐ)回报ETF，后续跟踪央企科技引领、央企现代能源(yuán)等ETF也将获批发行，更有扎堆(duī)上报的央国企基金在(zài)排队入市。

　　这(zhè)些或成为这一波“中特估(gū)”行情(qíng)的催化剂。

　　融通红利机会基金(jīn)经理何(hé)龙表(biǎo)示(shì)，央企ETF发行在情绪上是构成催化因(yīn)素的(de)，近(jìn)期银行股大涨的一个催化(huà)因素就是积极推介相关央企ETF的发(fā)行。

　　“随着央企(qǐ)ETF的发行，和诸多主(zhǔ)题基金的申报发行，我(wǒ)认为(wèi)确实会成为引(yǐn)爆行情(qíng)的催化(huà)剂，基(jī)本面、资(zī)金(jīn)面、政策(cè)面都(dōu)在向好，下半年，中(zhōng)特估(gū)有可能独领风骚。”万家(jiā)基金章(zhāng)恒更是表示。

　　同样，博时基(jī)金指数(shù)与量化投资部基(jī)金经理杨振建(jiàn)就(jiù)表示，近期密(mì)集(jí)申(shēn)报的国央企主题基(jī)金主要涉及“股东(dōng)回报”、“科技(jì)引领”、“现代能源”几大主题(tí)，这样的布局可以(yǐ)更好支(zhī)持央国企的估值重塑(sù)。

　　“央企ETF的发行将成(chéng)为行(xíng)情进一步上涨(zhǎng)的催化剂。去年以来公募基金发行整体(tǐ)平淡，近期多只(zhǐ)国央企主题基(jī)金申报(bào)和发行，行情(qíng)火热下将为市场带(dài)来增量资金，有望推动进一步上(shàng)涨。”杨(yáng)振建(jiàn)进(jìn)一步表示。

　　此外，银(yín)华基(jī)金(jīn)ETF业务总监王帅认(rèn)为(wèi)，公(gōng)募基金(jīn)积极布局央国企主题(tí)基金，一方面是(shì)因为新(xīn)一轮深(shēn)化国企改革的大幕将拉开(kāi)，叠加“中特估”概念，央国企上(shàng)市公(gōng)司(sī)的投资(zī)价值凸(tū)显，该(gāi)主题(tí)的基金将为投资者提供更丰(fēng)富的(de)工(gōng)具以参与到央国企(qǐ)投资。另一方面是(shì)落实公募基金行业高质(zhì)量发(fā)展的要求，引(yǐn)导更多资金参与央(yāng)国企改革(gé)，更好发挥公募基金服务(wù)资本市场改(gǎi)革、服务(wù)实体(tǐ)经济(jì)和(hé)国(guó)家(jiā)战略的(de)作用(yòng)。

　　王帅表示，未来央企ETF的发行(xíng)将为(wèi)央企相关标的(de)和板块带来增量资金，提升交易活(huó)跃(yuè)度，有(yǒu)望成为(wèi)中特估行情(qíng)的催化剂。

　　存量市(shì)场(chǎng)中变赛道

　　积极调仓换股？

　　2023年以来，市场结构性行情明显，中特估(gū)和人工(gōng)智能成(chéng)为两大明显的主线，而新能源等前期热门赛道股(gǔ)冷却，在此(cǐ)背(bèi)景(jǐng)下，一些(xiē)基(jī)金经理(lǐ)开始(shǐ)调仓换股“中特估(gū)概念”。

　　万家基金基金经理章(zhāng)恒(héng)直(zhí)言，自己目前(qiá王杰2001年后嗓子变了谁下的毒，王杰2001年后嗓子变了还唱歌吗n)重点(diǎn)关注三大行业(yè)，火电、券商、军工，这三大行业(yè)主要是央企或地方国资所在的行业(yè)，民(mín)营(yíng)企业占比较少。

　　“首(shǒu)先(xiān)是基于行业本身基本(běn)面在今(jīn)年会有重大的向上变化的机(jī)会，比如火电(diàn)，会(huì)受(shòu)益于(yú)煤炭价格的下(xià)跌，扭亏为盈；券商(shāng)，会受益于今(jīn)年(nián)市场成交量的放大，盈利大幅(fú)增长等。同时(shí)，随着(zhe)国有企(qǐ)业(yè)改革(gé)的推进，大概率(lǜ)这些企(qǐ)业(yè)会(huì)进入一个提质增效、释放业绩(jì)的过程。”章恒(héng)表示，中特估是过去(qù)5年10年(nián)改革的成(chéng)果，是非常(cháng)基(jī)本面的，和他过去(qù)1至2年(nián)研究(jiū)投资思路也非常吻合，为在下半年(nián)抓住这波中特估的投(tóu)资机会(huì)做(zuò)好了准(zhǔn)备。

　　“去年年底已开(kāi)始重视中特估的投资(zī)机会，判断中(zhōng)特估的机会未(wèi)来三年分两(liǎng)个阶段。”融通红利机会基金(jīn)经理何龙表示，第一阶段也就是今年以数字经(jīng)济和“一带一路(lù)”的主题普涨(zhǎng)性机会为主，包括低于1倍PB、分(fēn)红(hóng)收益率极高的(de)品种，将(jiāng)会迎来普涨性的机会。第二阶(jiē)段(duàn)是未来两年，在主题(tí)性机会消(xiāo)散以后，基于顶层设计对(duì)国央经营管理价值导向变化，我(wǒ)们判断(duàn)经(jīng)营成果随之改变是一个慢变量，会在未来两年(nián)体现在每一个央国企的报表中。

　　何(hé)龙强调，目前在(zài)挖掘(jué)公司经(jīng)营层面可能发(fā)生显(xiǎn)著(zhù)正(zhèng)向变化的个股提前进行布局，比如医药和消费等行业。

　　其(qí)实一季报(bào)已(yǐ)经(jīng)显露出不(bù)少基金(jīn)在行动。国(guó)金证券(quàn)研究所数据显示，偏(piān)股(gǔ)主动型基金2022年年报前十大重仓股股票池中，“中特估(gū)”概念占偏股主动型基金持有股票市(shì)值比例仅有1.18％。而2023年一季报披露(lù)的(de)持仓中(zhōng)，“中特(tè)估”概念占(zhàn)偏股主(zhǔ)动(dòng)型基金(jīn)持有(yǒu)股票市(shì)值比例提高到4.19％。

　　“中特估(gū)”概(gài)念股在(zài)偏股主动型基金(jīn)的持(chí)仓(cāng)中(zhōng)，占(zhàn)比明显提(tí)高。上(shàng)述数据显(xiǎn)示，根据偏股(gǔ)主动型基(jī)金(jīn)2022年(nián)报(bào)及2023年一季(jì)报十大重仓股的数据，剔(tī)除个(gè)股涨跌(diē)影响，估(gū)计(jì)了(le)各基金(jīn)主动加仓“中特估(gū)”概(gài)念股的(de)市值占2022年末股票总市值比(bǐ)例，一季度(dù)超过30％的(de)偏(piān)股主(zhǔ)动型基金主动加仓了“中(zhōng)特估(gū)”概念股，198只基金在2022年末(mò)不持有“中(zhōng)特估”概念股(gǔ)，但在一(yī)季度买入。

　　不(bù)仅如此(cǐ)，中信证券(quàn)数据统计(jì)也显示，一季度主动偏股型公募基金对港股央国企(qǐ)的(de)持股市(shì)值比重达(dá)到2019年以(yǐ)来的新高，港(gǎng)股央国(guó)企持股总市值占港股持股总市值的比重由2022年四季度的25.1％提升至2023年一(yī)季度的(de)32.9％，远高于2020年低点时的(de)7.5％。

　　投(tóu)研上加大力量？

　　构建国央(yāng)企专门的(de)股票(piào)库

　　可以(yǐ)说中国特色估值体系(xì)，正(zhèng)深(shēn)刻影(yǐng)响基金公司(sī)的投研，落实到(dào)日常的投研(yán)流程和实践之中，不少基(jī)金公司(sī)在(zài)加大投研(yán)力(lì)量(liàng)，更有专门构建国央(yāng)企股票库。

　　融通红利机会基(jī)金(jīn)经理何龙就介绍，一方面，从顶层(céng)设计改变研究(jiū)员(yuán)过去(qù)对国央企的固(gù)定思(sī)维(wéi)，需要实地考察国(guó)央企，并且需(xū)要利用当前国央企愿意(yì)交流的契机(jī)，多(duō)花(huā)精力去进行跟踪发现(xiàn)变(biàn)化。

　　另一方面，融通基金(jīn)在(zài)行动上(shàng)，要(yào)求研究员将自王杰2001年后嗓子变了谁下的毒，王杰2001年后嗓子变了还唱歌吗(zì)己所覆盖行业的所有(yǒu)国央(yāng)企(qǐ)构(gòu)建(jiàn)专门的股票库，并进(jìn)行长期跟踪，包括考察其实地调研(yán)的的成(chéng)果，了解国(guó)央企经营思路和财务导(dǎo)向的变化，结合行业趋势和特征，寻找(zhǎo)价值洼地，发现预期差(chà)。

　　同样的(de)，银(yín)华(huá)基金ETF业务总监王(wáng)帅也谈到“认识(shí)”上的重视。他(tā)表(biǎo)示，通过深入学习，对“中特估”有了(le)更深刻的认识(shí)：首先要认识(shí)市场体制机制、行(xíng)业产业结构、主(zhǔ)体持续(xù)发展能力等(děng)方面所体现的鲜(xiān)明中(zhōng)国元(yuán)素和发展阶段特(tè)征，“中特估”应该是(shì)在此(cǐ)基(jī)础上构建的(de)具有时代特征(zhēng)和中国特色、符合国家战略导(dǎo)向(xiàng)的估值体系(xì)，而不(bù)是简(jiǎn)单套用国外的(de)传统估值(zhí)模型(xíng)。

　　“中特(tè)估是一种新的提(tí)法(fǎ)，但是(shì)这个概念所涉(shè)及到的行业和公司，一直在发生的变化。”万家基金经理章恒表示，万家基金一直非常(cháng)关注传统产(chǎn)业的变化，诸如煤炭(tàn)、金融、建筑等多个领(lǐng)域，因此(cǐ)也是(shì)一定能够抓住中(zhōng)特估这波行情的机会的(de)。同时，随着时局的变(biàn)化，也在增加相关(guān)行(xíng)业的研(yán)究力(lì)量。

　　此外(wài)，创(chuàng)金合信基金首席经济学家魏凤春表示，积极践行中国特色的估值体系是资本市场(chǎng)使(shǐ)命，投资者需要学习(xí)领会并针对原有的估(gū)值体系进行(xíng)改造，以适应(yīng)现实(shí)的(de)需要。明确该体(tǐ)系(xì)的框架是(shì)第一(yī)位的工作(zuò)，合理设置(zhì)指标(biāo)也非常重要，投资(zī)者的认可和(hé)实施是最(zuì)终(zhōng)该体系能(néng)否(fǒu)具备长(zhǎng)期价值的(de)基础。不过，他也(yě)提醒，人为的拔估值是很大的认知误区，市场化(huà)认可是基本的(de)常识，不可误判。

　　体(tǐ)现社会价值与国(guó)家战略价值

　　新估值方(fāng)式？

　　央国企是(shì)国民(mín)经济的支柱，国企央企发展(zhǎn)要(yào)符合(hé)国(guó)家(jiā)战略发展发向，更(gèng)需要承担社会公共责(zé)任等(děng)。而这些都应该考虑进估值体系之(zhī)中，也引发市场关注。

　　多数受访(fǎng)的基(jī)金(jīn)经理认为，对于(yú)国(guó)央企的估值方式要(yào)充分(fēn)体(tǐ)现企(qǐ)业的社会价值(zhí)与(yǔ)国家战略价值(zhí)，目(mù)前已(yǐ)经形成了初步的企业社会(huì)价值(zhí)评价体系。

　　“如何定价国有企业承(chéng)担(dān)社会价值、符合国家战略发展的价(jià)值(zhí)？首要任务就构建中国特色的(de)价(jià)值(zhí)评价体(tǐ)系，改变从以私(sī)人(rén)股东权益出(chū)发，现金流折(zhé)现为主要方法的单一价(jià)值估值体系，转(zhuǎn)向(xiàng)社会整体价值(zhí)观念(niàn)、纳入中国特色的ESG评价体系，充分体现(xiàn)企业的社会价值与(yǔ)国家战略价(jià)值(zhí)。”博(bó)时基金指数与量(liàng)化投资部基(jī)金经理杨振(zhèn)建表示(shì)。

　　杨振(zhèn)建也(yě)直言，近年(nián)来国资委指导国内团队对(duì)于(yú)中国特色ESG披露与评价(jià)体系不断探(tàn)索，结(jié)合国(guó)际通用规则，目(mù)前已(yǐ)经(jīng)形成了初王杰2001年后嗓子变了谁下的毒，王杰2001年后嗓子变了还唱歌吗步的企(qǐ)业社(shè)会(huì)价值(zhí)评价体(tǐ)系，其中包(bāo)括(kuò)《企业(yè)ESG披露指南》、《中央(yāng)企业上市公司环境(jìng)、社会及(jí)治理（ESG）蓝皮书（2022）》等。

　　银华基金ETF业务总(zǒng)监(jiān)、基金经(jīng)理王帅也(yě)认为(wèi)，“中特估(gū)”应(yīng)该是注重企业价值的可持续估(gū)值，要重视股东、员工(gōng)和(hé)社会责(zé)任等要素对企业稳健成长的(de)重大意(yì)义，重(zhòng)视稳定的现金流、持续增长的盈利(lì)、科(kē)技创(chuàng)新(xīn)对提升(shēng)企业内在价值的积极作用，这(zhè)样有利于(yú)提(tí)高估值定价模型的科学性和有效性(xìng)。

　　“在指数编制、策略(lüè)构建等(děng)实(shí)务工作(zuò)中(zhōng)，都有成熟的量化指标可(kě)以使用(yòng)，包括净资产(chǎn)收(shōu)益率、营业现金比率(lǜ)、资产负债率、研发经费投入(rù)强度等等。”王帅也(yě)表示。

　　嘉(jiā)实(shí)金融精选基金(jīn)经理李欣更细(xì)致分(fēn)析在估值思维、估值结论、估值判(pàn)断上有变化，尤(yóu)其(qí)是估值的(de)方(fāng)法(fǎ)和指(zhǐ)标上(shàng)，他认为其包括产业链上下游的衡量、全要(yào)素(sù)成本等(děng)，以(yǐ)及在(zài)纵向(xiàng)和横向上的(de)研(yán)究，强调政策优惠、产业发展、市场竞争力(lì)和可持续发展(zhǎn)等各种(zhǒng)因素与企(qǐ)业价值的关(guān)系。这些因素在对估(gū)值结论和判断的影响上，也使得中国特(tè)色的(de)估值体系与传统的估值体系有所(suǒ)不同。

　　“所以(yǐ)估值思维(wéi)的变化，还有估值(zhí)结论和估值判断的变(biàn)化，都是为(wèi)了更好(hǎo)地适应中国(guó)的(de)市(shì)场和经(jīng)济特点(diǎn)，提供更精准(zhǔn)、更合理的企(qǐ)业估值(zhí)信息。”李欣表示。

　　不过(guò)，创金合(hé)信基金首(shǒu)席经济(jì)学(xué)家魏凤春直言，这需要在实践中进行探(tàn)索，目前尚没有(yǒu)公认的(de)指标可以使用。

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