平安首经团队：钟正生/范城恺

　　核心观点(diǎn)

　　4月美国通(tōng)胀如期(qī)回落。2023年4月美国CPI和核心CPI同(tóng)比(bǐ)增速如(rú)期回落。其中，住房(fáng)租金、二手(shǒu)车、汽油等分项环比上涨较快，食品、医疗保健等价格平稳(wěn)。从CPI同比拉动看，4月住房租金(jīn)拉动较3月小幅回落0.1个百分点至2.8％，能源分项连续第二个月拖(tuō)累0.4个百分点(diǎn)，二手(shǒu)车和卡车分(fēn)项的拖(tuō)累则(zé)缩窄0.1个百(bǎi)分点至0.2％。4月通胀数据(jù)公布后，市场对政策利率预期小幅下修，CME利率期货市场预计6月不加息概(gài)率(lǜ)升(shēng)至90％以上(shàng)，且进一步押(yā)注(zhù)下半年降息(xī)3次（75BP）。

　　1-4月美国(guó)通胀回落放(fàng)缓。2023年1-4月，美国通胀回落速度比2022下半年更慢(màn)。2023年1-4月CPI平均环比增速为(wèi)0.35％，高于2022下半年平均环比增速的0.23％。原因在于，能源(yuán)价格回落对(duì)CPI的拖累显(xiǎn)著下降(jiàng)，以及(jí)二手(shǒu)车价格止(zhǐ)跌回(huí)升(shēng)。这说明，供给改善带(dài)来的利(lì)好正在(zài)耗尽(jǐn)，而需求驱动的(de)通胀仍然顽固。我们理(lǐ)解，美国核心(xīn)通胀(zhàng)的(de)韧性与居民(mín)消费的(de)韧性(xìng)相匹(pǐ)配(pèi)。一(yī)季度美国(guó)机动(dòng)车和零部件(jiàn)等(děng)消(xiāo)费(fèi)明显(xiǎn)增长，与美国(guó)CPI二(èr)手车和(hé)卡车价格分项的反弹(dàn)相匹配。

　　下半年美国通胀反弹风险值得关注(zhù)。今(jīn)年二季(jì)度，由于基数原因(yīn)美国CPI同比增(zēng)速呈快速回落走(zǒu)势(shì)，市场很容(róng)易对美国通胀(zhàng)回落持乐观看法，并忽视通(tōng)胀(zhàng)环比走(zǒu)势的韧性。但三季度以后(hòu)，基数效应利好不再，在(zài)基准(zhǔn)情形下，美(měi)国标(biāo)题通胀率(lǜ)很可能(néng)企(qǐ)稳(wěn)。我(wǒ)们进一步提示下半年美(měi)国通(tōng)胀(zhàng)超预(yù)期(qī)上行的可能性：第一，汽车价格(gé)可能超(chāo)预期上行。一季度美国汽车消费回升，可能夯实汽车制(zhì)造商的财务状况，并限制其继(jì)续(xù)降(jiàng)价的空间。此外，美国汽(qì)车制造(zào)商存(cún)货量同(tóng)比(bǐ)增速快速下降。第二，房租回(huí)落可能(néng)再度滞(zhì)后。目(mù)前(qián)市场(chǎng)预期下半年美(měi)国住房租金回落(luò)。然而，历(lì)史上美(měi)国房价与租金的相关(guān)性并不稳定。考虑到当前美国房屋空置(zhì)率(lǜ)更处(chù)于历(lì)史最低水平，住房供给的紧张也(yě)可(kě)能(néng)阻(zǔ)碍住房租金回落的斜率。第三，能源价格可能受(shòu)供给扰动而超(chāo)预期反(fǎn)弹。全球能源需(xū)求(qiú)维持强劲；欧佩克+频繁(fán)出手(shǒu)呵护油价，未来也不排除采取(qǔ)新的行动；欧(ōu)洲能源风险或在下一轮冬季(jì)回升。

　　如果下半年美国通(tōng)胀较(jiào)为顽固(gù)，美(měi)联储或将较难降息。如果当前浓(nóng)厚的降息预(yù)期被(bèi)逐(zhú)渐修正削弱，市场可能(néng)需要重(zhòng)估美联储(chǔ)长时间保持高利率对经济的(de)负面影响，继而可能进一(yī)步计入中期(qī)经(jīng)济衰退风险。相应地，美(měi)股调整压(yā)力(lì)仍未消散，因盈利预期仍有(yǒu)下修空间；在通(tōng)胀(zhàng)和(hé)货(huò)币紧(jǐn)缩预期上修时期，美债利率和美元指数可能阶段企稳(wěn)，黄金价格可能(néng)阶(jiē)段回调。

　　风险提示(shì)：美国(guó)金融风险(xiǎn)超预期上升，美国经济超预期下(xià)行，美联储降息超(chāo)预期提前等。

　　2023年4月美国CPI和核心CPI同比增速如期回落，市场进一步押注美联(lián)储6月不(bù)加息(xī)、下半年(nián)降息。但值得注意(yì)的(de)是(shì)，2023年以来，美国通胀回落(luò)速(sù)度(dù)比2022下半年更(gèng)慢(màn)，供给改善带来的(de)利好正(zhèng)在耗尽，而需求驱动(dòng)的通胀仍然顽固。我们认为，美(měi)国通(tōng)胀(zhàng)风(fēng)险(xiǎn)或在(zài)下半(bàn)年，当基数效应利(lì)好不再，美国标(biāo)题(tí)通胀率可(kě)能(néng)企稳，且不排除(chú)超预期反弹。具体地(dì)，下半年(nián)汽(qì)车价格回升、住房租金回落滞后、以及能源价(jià)格(gé)反弹(dàn)的风险均值得关注。若(ruò)下半年美(měi)国通胀(zhàng)较为顽固，美(měi)联储将较难降息，美国魔芋为什么没有热量，魔芋粉丝千万别吃多了中(zhōng)期经(jīng)济(jì)衰退风险将进一(yī)步上(shàng)升。

　　01

　　4月美国通胀(zhàng)如期回落(luò)

　　2023年(nián)4月美(měi)国(guó)CPI同比低于前值和(hé)预期(qī)，核心CPI同比持平于预(yù)期(qī)、低于前值。美国劳工部（BLS）5月(yuè)10日公布数据显示，美国4月(yuè)CPI同比4.9％，略低于预期和前值5％，已(yǐ)连续10个月下滑；4月CPI环比(bǐ)0.4％，持平于预期(qī)、高于前(qián)值0.1％。4月核心CPI同比5.5％，持平预期，略低于(yú)前值(zhí)5.6％，下行斜率较缓显示通(tōng)胀粘性；4月(yuè)核心CPI环比0.4％，持(chí)平于(yú)预期和前值(zhí)。

　　结(jié)构上，住房租(zū)金、二手车、汽油(yóu)等分项(xiàng)环比上(shàng)涨较快，食(shí)品、医疗(liáo)保健等价格平稳。首先，CPI食品分项连(lián)续(xù)2个月环(huán)比零增(zēng)长，家庭食品价(jià)格下(xià)跌与(yǔ)外(wài)出(chū)食品(pǐn)价(jià)格上涨相互抵消。其次，CPI能源分项环比上涨0.6％，显著高于前值-3.5％。其中(zhōng)，能源服务环比-1.7％，高于前值-2.3％；能源商(shāng)品环比2.7％，高于前值(zhí)-4.6％，能源(yuán)商(shāng)品(pǐn)中，汽油(yóu)受OPEC减(jiǎn)产和旅游(yóu)旺季的影响，环(huán)比3％，高于(yú)前值-4.6％。此外，核心商品价格环比0.6％，高于前值0.2％，是自2022年中(zhōng)期以(yǐ)来最大涨(zhǎng)幅，其中二手车和(hé)卡车环比4.4％，高于前(qián)值-0.9％；核心服务环比0.4％，持(chí)平前值，其中住房租金环比(bǐ)0.5％，低于前值0.6％。

　　从CPI同(tóng)比拉动看，4月住房租金(jīn)拉动较3月(yuè)小幅(fú)回落0.1个百分点至2.8％，食品拉动回落0.2个百分点至1.0％，交通运输服务拉动回落0.2个(gè)百分点至(zhì)0.6％，能(néng)源分项连续第二个月拖累0.4个百分点，二(èr)手车和卡车分项的拖(tuō)累则缩窄0.1个(gè)百分(fēn)点至0.2％；除上述分(fēn)项的(de)“其(qí)他”项目拉动(dòng)0.9％。

　　4月通(tōng)胀数据公布后，市场对(duì)政策(cè)利(lì)率预期(qī)小幅下修，美股纳指和标普500收涨(zhǎng)，美债(zhài)利率和美(měi)元指数(shù)小幅(fú)下(xià)跌。5月10日(rì)，CME FedWatch显(xiǎn)示6月美联(lián)储停止加息的概率，由前(qián)一天的78.8％上涨(zhǎng)至91.5％；12月议(yì)息(xī)会议(yì)的加权平均利率预期为由前一天的4.36％降低至4.26％，即市场(chǎng)进一步押注下半(bàn)年降息3次（75BP）左右。当日(rì)，美(měi)股道琼斯指数微(wēi)跌0.09％，标普500指数和纳斯达克指数分别上涨0.45％和1.04％；美债收(shōu)益率全线下跌，10年美债收益率下跌10BP至3.43％，2年美债收益率下(xià)跌11BP至3.90％；美元指数下(xià)跌0.21％至101.4；伦敦(dūn)黄(huáng)金(jīn)现货下跌0.23％至2029美元/盎司。

　　02

　　1-4月美国通胀回(huí)落放(fàng)缓

　　2023年1-4月，美国通(tōng)胀回落速度比2022下半年更慢，供给(gěi)改(gǎi)善带来的利好正(zhèng)在耗尽，而(ér)需求驱动的通胀(zhàng)仍然顽固(gù)。我(wǒ)们测算，2023年(nián)1-4月美国CPI平(píng)均环比增速(sù)为(wèi)0.35％，高于2022下半(bàn)年(nián)平均环比增速(sù)的(de)0.23％；核心CPI平均环比保持在0.42-0.43％的高位。CPI环比(bǐ)走(zǒu)势上(shàng)扬的原因(yīn)在(zài)于，核心通胀仍然维持(chí)高(gāo)位(wèi)，而能源价格回落对CPI的拖(tuō)累显著下降：2022下半年国际能源价格高位(wèi)回落(luò)，美国CPI能源分项(xiàng)平(píng)均环比下降2.2％，但2023年以来能源价格(gé)基本企(qǐ)稳，能源(yuán)分项平均环比仅下降0.4％。核心通胀方面，最重要的住房(fáng)租(zū)金环比增速维持高位(wèi)，而(ér)二手车价格止跌回升，并抵消了医疗保健价格回落的利(lì)好(hǎo)。我们在此前(qián)报告中已提示，在美国通胀结构中(zhōng)，供给因素改善效果边(biān)际减(jiǎn)弱，而需求因素(sù)没有明(míng)显降温，使(shǐ)得(dé)通胀(zhàng)回落(luò)的幅度存疑（参(cān)考报(bào)告《美国通(tōng)胀压(yā)力反复》等）。

　　需要指出的(de)是(shì)，美国核心通胀的韧性与居民消费的(de)韧性相匹配。2023年一(yī)季(jì)度，美国个人消费支(zhī)出环比(bǐ)大幅(fú)增长3.7％（折年率），对一季度美国GDP环比(bǐ)折年率的贡献高(gāo)达2.5个百分点(diǎn)。结构上，服(fú)务消费维持强劲，而耐用品(pǐn)消费明显回升(shēng)，尤其机动车和零部件等(děng)消费明显增长，与美国(guó)CPI二手车和(hé)卡车分项的反弹相匹配。美国(guó)居民消费的韧性(xìng)，不仅(jǐn)得益于(yú)尚未(wèi)耗尽的超额储蓄(xù)、薪资增长和家(jiā)庭资产负债表(biǎo)健康(kāng)等，也可能来自居民收入和财富分配的改善、财产性利息收入的上(shàng)升、实际收入上(shàng)升(shēng)和消费预期改善等多方因素加持（参考报告《对美(měi)国消(xiāo)费韧(rèn)性的(de)三点(diǎn)思考——兼评美国一季度GDP数据》）。

　　03

　　下半(bàn)年(nián)美国通胀反(fǎn)弹风险值(zhí)得关(guān)注

　　今年下半年，美国通胀(zhàng)超(chāo)预(yù)期上行的风险值得关注。综合考虑美国经(jīng)济下行与通胀黏性，我(wǒ)们的基(jī)准(zhǔn)假设是，2023年内美(měi)国CPI环(huán)比增(zēng)速(sù)平均或在0.3％左(zuǒ)右，介于2023年1-4月均值（0.35％）和2022年(nián)下半年（0.23％）之间，但仍高于2015-2019年平均水平（0.15％）；偏弱假设为(wèi)0.2％，即考虑(lǜ)美(měi)国(guó)需(xū)求走弱的影响更大；偏强假(jiǎ)设为0.4％，即考虑美国通(tōng)胀黏(nián)性(xìng)更强(qiáng)或发生(shēng)新(xīn)的供给冲击(jī)等。假设年内美国CPI季调环比0.2/0.3/0.4％，则2023年6月美国CPI季调同比或分别(bié)达到3.2/3.4/3.6％，12月或分别(bié)达(dá)到2.9/3.8/4.6％。这(zhè)意味(wèi)着，在二(èr)季度(dù)，由于(yú)基(jī)数原因，美国CPI同比增(zēng)速(sù)呈快速回落走势(shì)，即便5月和(hé)6月CPI环比保持在0.4％高位，CPI同(tóng)比增速也可能回落至3.5％左右。在此期间，市场(chǎng)很容(róng)易(yì)对通(tōng)胀回落(luò)持乐观看法，并(bìng)忽视美国通胀环(huán)比(bǐ)走势的韧性。但三季度以(yǐ)后，基数效(xiào)应利(lì)好不再，在(zài)基(jī)准情形下，美国标(biāo)题通胀率很(hěn)可能企(qǐ)稳(wěn)。

　　在(zài)此基(jī)础上，我们(men)进一(yī)步(bù)提示下半年美国通(tōng)胀(zhàng)超预期(qī)上行的可能性。

　　第一，汽车价格可能超预期上行(xíng)。受2021年初(chū)财(cái)政刺激利好，美国汽车等耐用品消费一(yī)度(dù)爆发式增长，但自2021年下半年以来逐渐冷(lěng)却(què)。然而，目(mù)前有迹(jì)象(xiàng)表明，美国汽车消费需求并未完全“透支”。2023年以来，随着国(guó)际供应链(liàn)继(jì)续修(xiū)复(fù)，加上多数电动汽车(chē)企(qǐ)业打响“价格战”，美国汽车(chē)消费企稳回(huí)升。2023年一季(jì)度，美国机动车和零部件消费同比增(zēng)长(魔芋为什么没有热量，魔芋粉丝千万别吃多了zhǎng)4.4％，在连续六个季度负增(zēng)长(zhǎng)后实现正增长。更高频的(de)数(shù)据也印(yìn)证了美国汽车消费回升的趋势，2023年1-3月美国(guó)国(guó)内汽车销量同(tóng)比(bǐ)增速分别(bié)达(dá)5.8％、7.5％和9.2％，连续三个(gè)月(yuè)加(jiā)快增长。汽车销(xiāo)售(shòu)回暖会夯(hāng)实汽(qì)车(chē)制造商的财务(wù)状况，也会限制(zhì)其继续降价的空间。此外(wài)，美国(guó)商务部数据显示，截至(zhì)2023年3月，汽车制造商存货量同比增(zēng)速下降至1.5％，这(zhè)一(yī)数字在2018-19年维持在10％左右，暗示未来汽车供给压力可能上(shàng)升。因此在下(xià)半年(nián)，美国汽车销售(shòu)数量和价格均可(kě)能超预期(qī)上扬(yáng)。

　　第二，房租回落可能再度滞(zhì)后。历(lì)史数据显示，美国(guó)房价（OFHEO单独(dú)购房价格指(zhǐ)数）同(tóng)比领(lǐng)先CPI住房租(zū)金同比9个月至2年不等。本轮美国房价(jià)同比增速于2022年中左(zuǒ)右触(chù)顶回落(luò)，继(jì)而(ér)市场期待2023年下(xià)半(bàn)年美国住房租金同比增速放缓。但(dàn)是，房(fáng)价与租金的相关(guān)性并不稳定。此外，考虑(lǜ)到当前美(měi)国房屋(wū)空置率更处于历史最低水平，住房供给紧张也可能阻碍住(zhù)房租金回落(luò)的斜率。如果CPI住房租(zū)金环比(bǐ)增速仍持(chí)续保持0.5％以(yǐ)上，那么美国CPI环(huán)比(bǐ)很(hěn)难下降至0.3％以下(xià)，CPI同比便有反弹风险。

　　第三，能源价格可能受供(gōng)给扰动而(ér)超预(yù)期反(fǎn)弹。首先，尽管美欧经济(jì)前景蒙尘，但全球能(néng)源需求维持强劲。国(guó)际能源署（IEA）4月(yuè)中旬发布月报显示，其预(yù)计2023年全球石油需求将增(zēng)加200万桶/日(rì)，主要得益于中国需求复苏。其次，欧佩克+频繁出手呵护油(yóu)价，未(wèi)来也(yě)不排除(chú)采取新的行动。2022年下半年以来(lái)，欧(ōu)佩克(kè)+更频繁地调整产量，以干预市(shì)场(chǎng)、呵护油(yóu)价。今年(nián)4月初，欧(ōu)佩克+意外宣布减产，提振了因美(měi)欧银行危机而下挫的国际油价。但好景不长，4月下旬(xún)以来美国地区银行危机(jī)再起，油(yóu)价回调。据IMF数据，2023年沙特财政盈亏(kuī)平衡油价为(wèi)80.9美元/桶。往后看，不(bù)排除欧佩克+进一步(bù)减(jiǎn)产(chǎn)呵护油(yóu)价(jià)。最后，欧(ōu)洲能源风险(xiǎn)或在(zài)下一轮冬(dōng)季回升。展(zhǎn)望下(xià)半年(nián)，欧(ōu)洲能源形势仍有不确定性。据IEA 2022年(nián)12月报(bào)告，2023年欧盟天然气供需缺口仍有270亿立方米。OPEC 2022年11月预测，若LNG进口不足或遭遇(yù)“冷冬”，欧洲(zhōu)天(tiān)然气(qì)储备(bèi)可能(néng)处于警戒线水平之下。一旦欧(ōu)洲能源(yuán)风险再(zài)起，原油、天然气等国际能(néng)源品价格可能反弹。

　　若下半年美国通胀较(jiào)为(wèi)顽(wán)固，美联储或将较难降息(xī)。如果(guǒ)年末美国CPI同(tóng)比增(zēng)速维(wéi)持在(zài)3.8％以(yǐ)上(shàng)，对应PCE同(tóng)比将维持3％以上，基本符合美联储2022年12月的预(yù)测水(shuǐ)平，当时2023年PCE预期中值为3.1％、核心PCE预期中(zhōng)值(zhí)为3.5％，鲍威尔讲话时(shí)较(jiào)为明确地表示2023年(nián)可能不会降(jiàng)息。由此推断，若当PCE同(tóng)比维持3％以上时(shí)，美联储选择降(jiàng)息(xī)的(de)底气可能不足。截至目前(qián)，市场对于美联储(chǔ)下半年(nián)降息(xī)的(de)预(yù)期仍强。如果浓(nóng)厚(hòu)的降息(xī)预期被逐渐修(xiū)正(zhèng)削弱，市场(chǎng)可(kě)能需要重估美联(lián)储(chǔ)长时间保持(chí)高利率对美国经济的负面影响，继而可能进(jìn)一步计入中期经济衰(shuāi)退风险。相应地，美股调(diào)整压力(lì)仍未消散(sàn)，因盈利预期(qī)仍有(yǒu)下(xià)修空间；在(zài)通胀和货币紧缩预期“上(shàng)修”时期，美债利(lì)率和美元指数可能(néng)阶段(duàn)企稳，黄金价格(gé)可能阶段回调。

　　风险(xiǎn)提示(shì)：美国(guó)金融(róng)风(fēng)险超预期上升(shēng)，美国经(jīng)济超预期下行，美(měi)联储降息超预期(qī)提(tí)前等。

未经允许不得转载：南京少儿险_南京【婴儿重病保险_幼儿教育险_婴儿怎样买保险】咨询_找经纪人沃保保险网 魔芋为什么没有热量，魔芋粉丝千万别吃多了