“现(xiàn)在的房地(dì)产很难(nán)再出现(xiàn)像过去十年的系统性行(xíng)情。”思睿集团合伙人(rén)、首席经济学家洪(hóng)灏向(xiàng)《红周刊》表示，房地(dì)产行业分化的愈加明显，让机构和投资者的关注度从(cóng)板块向单个标的转移。上海利(lì)檀投资董事长陈昊扬向《红(hóng)周刊》指出，从行(xíng)业来看(kàn)，无(wú)论是业绩，还是估(gū)值，房地产都(dōu)已经双杀到了最底(dǐ)部，而且是反复地杀到了底部，再往下的空间已(yǐ)经不(bù)大了。

　　三道红线等指标

　　成挖掘个股阿(ā)尔法(fǎ)重(zhòng)要参考

　　那(nà)么(me)如何寻找房(fáng)地产个(gè)股的阿尔法呢？

　　洪灏提醒，在房地产赛(sài)道中(zhōng)进行选(xuǎn)择，需要非常(cháng)小心，避免选了半天，标的公司出现爆雷的(de)情况(kuàng)。除此(cǐ)之外，洪灏指出，需要满足(zú)以下三个基准：有大的国资背景(jǐng)的、杠杆率较低的、此前没有(yǒu)踩过红线(xiàn)的。

　　他还表示，如果关注一(yī)下(xià)今年房地产的(de)开发资金来(lái)源，可以发(fā)现，其实银(yín)行(xíng)的(de)信贷倾(qīng)向是不太愿意给房(fáng)企贷款的，房企的主要资金来源来自(zì)新盘的销售。但今年新(xīn)房的销(xiāo)售情况(kuàng)相较一般。再关注一下(xià)，哪(nǎ)些房企能从(cóng)银行拿到钱(qián)，其实主要还是(shì)那(nà)些有国企背(bèi)景的房企，民营房企相对比较困难(nán)，所以(yǐ)整个(gè)行业(yè)出现(xiàn)了一个很(hěn)明显(xiǎn)的(de)分化，无论是在销售，还是融资等(děng)各个方面(miàn)都(dōu)非常明(míng)显。现在有(yǒu)国资背(bèi)景的房企在(zài)资(zī)本(běn)市场(chǎng)表现(xiàn)相对较好(hǎo)，但没有(yǒu)国资(zī)背景的民营房企股(gǔ)价大(dà)多表现很一般(bān)。

　　陈昊扬(yáng)则向《红周刊》表(biǎo)示，在房(fáng)地(dì)产行业(yè)内，我们的逻辑(jí)是，“寻找(zhǎo)最(zuì)后(hòu)的赢家”。而具(jù)体到如(rú)何挖(wā)掘，我(wǒ)们会特别重(zhòng)视(shì)企业的成本优势，更具体一点，就是它的(de)净借贷水平（净(jìng)负债率）是不是行(xíng)业内的最低(dī)水平；利润率(lǜ)是(shì)不是行业内最高(gāo)的(de)；融资成本是否是行业内(nèi)最低的(de)；建安(ān)成(chéng)本是否也是(shì)业内最低的；这些都是我们看(kàn)重的一家房企的综合成(chéng)本。

　　需要注意的是，能够(gòu)同时(shí)满足上述条件的(de)房企并不多(duō)。即便是在(zài)国(guó)央企中(zhōng)，仍(réng)有部分房企出现了“三道红(hóng)线”的“踩线”情况，且有逐渐恶化的趋势。以(yǐ)A股(gǔ)为例，《红(hóng)周(zhōu)刊》根据Wind数据整理发现(xiàn)，截(jié)至2022年末，天房发展、陆(lù)家嘴、格力地(dì)产(chǎn)、西藏城投、中交地产、中国武夷等国央企“三道红线”全(quán)踩。

　　除(chú)此之外，城建发展、京投发展、光(guāng)明地(dì)产(chǎn)、云南(nán)城(chéng)投、首开股(gǔ)份、珠江股份、城投控股等国央(yāng)企房企(qǐ)也踩(cǎi)了“三道红(hóng)线”中的两条。

　　2022年激进扩张房企

　　需警(jǐng)惕其重蹈(dǎo)覆辙

　　不难看出，即(jí)便是有着较(jiào)稳健特色的国(guó)央(yāng)企(qǐ)房企(qǐ)，其财务指标称(chēng)得上完(wán)全(quán)健康(kāng)的(de)仍是少数。而(ér)更加值(zhí)得注意的是，在(zài)2022年(nián)，不少国企，甚至地方国企开始大举扩(kuò)张。而这无疑又进一步考验着(zhe)国(guó)央(yāng)企的资金链情况。

　　对房(fáng)企而言(yán)，扩张(zhāng)速度的张弛有(yǒu)度(dù)尤(yóu)为重要(yào)，节(jié)奏把握准确(què)，有助于房(fáng)企储备优质(zhì)“弹药(yào)”；但过于乐观的预判(pàn)未来市场，以及过(guò)于(yú)激(jī)进(jìn)的扩张拿地(dì)节奏也(yě)有可能让房企重蹈此前的高杠杆覆辙。

　　陈昊扬以其配(pèi)置的一(yī)家房企进行举例，它从2018年开(kāi)始到2021年(nián)，连续4年的净借(jiè)贷比(bǐ)例都维持在33％左右，完全(quán)没有增加(jiā)杠杆比(bǐ)例。而到2022年，这(zhè)家房企明(míng)显感觉(jué)到机会(huì)来(lái)了，其开始在一线(xiàn)城市进行大举拿(ná)地，净负债(zhài)率(lǜ)也(yě)由此前的33％左右水准提高到45％左右，涨(zhǎng)了接近三分之一。与此同(tóng)时，该房企新购入地块也实(shí)现了快速(sù)的开盘利用率，预计今年(nián)会有(yǒu)更多的楼盘入市。像这类企业就(jiù)符合(hé)“最后(hòu)的(de)赢家”的特点。一方面，在于它本(běn)身(shēn)储备(bèi)了很多弹药，去(qù)年拿地超(chāo)1000亿(yì)元，且其(qí)中一半在一线城市，另外一(yī)半(bàn)也主要集中(zhōng)在强二线和(hé)二线城市；另一(yī)方面，它的扩张(zhāng)是(shì)有节制地扩张。

　　陈昊(hào)扬(yáng)同(tóng)样提醒道，与之(zhī)相反，有些房(fáng)企的扩张速度让人感觉又回到了2016年(nián)、2017年，或(huò)者说看(kàn)到了(le)2016年～2020年(nián)期(qī)间扩张的民营企业的影子。虽然说(shuō)，见到(dào)机会时要出手，但出手的(de)章法(fǎ)仍要小心，如果负债率(lǜ)扩(kuò)张得太快，但未来的两年市场没有想蒋欣现任老公是谁 蒋欣是科班出身吗(xiǎng)象得(dé)那么好，可能会重蹈覆辙。

　　那么如何来(lái)衡量(liàng)一家房企的扩张速度是(shì)否激(jī)进？陈昊扬向《红周刊》表示，主要还是看房企的净负(fù)债率水平，在我看来，这个比例如果超过60％，就是扩(kuò)张得(dé)过于快速(sù)了。

　　不难看出，这一标准要比“三道(dào)红线”对(duì)房企的净负债率要(yào)求不得(dé)高于100％要更加严(yán)格(gé)。陈昊扬解(jiě)释，当前(qián)房地产行业的复苏(sū)速度并没(méi)有那么快，所以要规避公司(sī)净负(fù)债率提高到一个比较危险的水平。

　　《红周(zhōu)刊》对在2022年拿地较积极(jí)的房企梳理发现，中交地产、中国金茂、华发股份、越秀地产、绿城(chéng)中(zhōng)国、保利(lì)发(fā)展等房(fáng)企2022年(nián)净负债率(lǜ)都(dōu)在60％之上。其中(zhōng)，中交地产净负债(zhài)率持续居高不下，在2020年(nián)至2022年期间，依(yī)次为317.70％、284.61％、280.23％。

　　与之形成鲜(xiān)明对比的是，华润(rùn)置地、中国海外(wài)发展(zhǎn)、万科(kē)A、滨江集团(tuán)、招商(shāng)蛇口、龙湖(hú)集团(tuán)等(děng)房企(qǐ)在践行较积极的拿地策(cè)略的(de)同时，也较好地控制了公司的扩张(zhāng)速度与(yǔ)净(jìng)负债率水平（见附表）。

　　滨江集团等个别民(mín)营房企(qǐ)

　　或(huò)具备“最后赢家”的黑(hēi)马特质

　　陈昊扬指出，实际上(shàng)，他们(men)是以同一筛选标准来看国央企与民营房企(qǐ)，但在各维度的实(shí)际表现上，国央企确实会更胜一(yī)筹。如(rú)国央企的融(róng)资成(chéng)本(běn)更低，融资渠(qú)道也(yě)更顺(shùn)畅，能够做到想融就融，这样，国央企自然而(ér)然(rán)就具有天然优势。

　　虽然(rán)对比民营房企，机构更(gèng)加看好国央(yāng)企，但这也并不意味着，民营(yíng)企业中就没有“黑马(mǎ)”的存在。

　　据《红周(zhōu)刊》梳(shū)理(lǐ)发现，仍有少数民营房(fáng)企同样受(shòu)到机构的青睐(lài)。比如，根(gēn)据2023年一季报(bào)，滨江(jiāng)集团的十大(dà)流(liú)通股东中(zhōng)新进了“中国(guó)工商银行(xíng)股份有限公司(sī)－景(jǐng)顺长城中国(guó)回报灵活配置混(hùn)合型证券投资(zī)基(jī)金”“全(quán)国社保基金(jīn)一一六组合(hé)”等。

　　除(chú)此之外，自2021年开始(shǐ)，百亿私募珠海(hǎi)阿(ā)巴马资(zī)产管(guǎn)理有(yǒu)限公司就(jiù)长期持有滨江集团。根据一(yī)季报，该资产公司的几只产品合(hé)计持有滨江(jiāng)集团9543万(wàn)股，约(yuē)占流通A股的(de)3.56％。

　　滨江集(jí)团的受青睐(lài)，和其自身的基本面(miàn)表现存在一定关(guān)系。2020年以来(lái)的近三年时间，房地产市场整体在走“下(xià)坡路”，但作为(wèi)杭州本土房企的滨江集团仍(réng)是表现出(chū)较(jiào)强的韧劲，2020年以(yǐ)来，滨江集团在业(yè)绩表现(xiàn)、销售(shòu)规模、新增土储、股价表现等多维度都表(biǎo)现了较强的增(zēng)长势头。

　　业绩方面，2020年～2022年期间，滨江集(jí)团扣非(fēi)归母净利润(rùn)依次为21.27亿元、29.87亿元、37.22亿(yì)元(yuán)；依次实现同比增长32.74％、40.40％、24.60％。而根据近(jìn)期发布的(de)2023年(nián)一季报，今年一季度，滨(bīn)江(jiāng)集团(tuán)更是实现了(le)扣(kòu)非归母净利(lì)润5.41亿元(yuán)，同比增(zēng)长134.07％。

　　在房(fáng)地产(chǎn)“青铜(tóng)时代”仍(réng)能(néng)保持自身业绩的持续增长，和滨江集团扎根杭州的战(zhàn)略布(bù)局关(guān)系密切。根据2022年年(nián)报，滨(bīn)江集团(tuán)有(yǒu)近七(qī)成营收来(lái)自杭(háng)州(zhōu)地区，而在(zài)2021年，杭(háng)州地区的营(yíng)收(shōu)比重只占(zhàn)到近六成。近(jìn)三年持续(xù)稳居杭州房企销售排名第(dì)一。

　　与(yǔ)此同时，滨(bīn)江集团在杭(háng)州的土储(chǔ)补充(chōng)同样较(jiào)为(wèi)积极，根据诸葛找(zhǎo)房、住在杭州网(wǎng)数据(jù)显示，2020年(nián)、2021年、2022年在杭拿地(dì)金额依(yī)次为404.6亿元、237.1亿元(yuán)、479.4亿(yì)元，同样持续稳居杭州的本(běn)土第一。

　　而滨江集(jí)团(tuán)在杭(háng)州(zhōu)的(de)较突出表现，也让滨江(jiāng)集团的房企排名迅速提升(shēng)。到2023年，滨江集(jí)团的(de)房企(qǐ)排(pái)名已冲进前(qián)十，根据中指(zhǐ)数(shù)据，2023年前4月，滨江集团实现销售(shòu)额607.3亿元(yuán)，位列房企第九位。

　　值得注(zhù)意(yì)的是，2020年至今，滨(bīn)江集团股(gǔ)价翻了超一倍以上，而近期，滨江集团更是(shì)迎来多家机构的集中调研。滨(bīn)江集团发布公告(gào)表示，公(gōng)司于5月10日接受了信达证券、金鹰基金、建信养(yǎng)老、新华养老等18家机构调研(yán)。

　　产业(yè)链布局重点移至存量赛道

　　机(jī)构(gòu)在下游(yóu)家(jiā)纺、家居、物业觅α

　　实际上房(fáng)地产(chǎn)开(kāi)发只是房地产产业链上(shàng)的(de)中游环节，其上游主要为钢铁、水泥、建材、玻纤(xiān)等材料供(gōng)应商，而下游应用行业主要包括中介服务、家用(yòng)电器、物业管理、家居用品。综(zōng)合《红周刊》的采访，房地产开发环(huán)节(jié)与上游材料(liào)端息息相关，新盘(pán)开工不足导(dǎo)致上游不被看(kàn)好，机构寻觅(mì)个股阿尔法的(de)思路渐渐移至下游。“中国房(fáng)地(dì)产行业在(zài)进入(rù)存量(liàng)房时代(dài)，所以对地(dì)产产业链，尤其是(shì)偏消费(fèi)属性的家装家居领域，我(wǒ)们相对看(kàn)好，因(yīn)为居民保有的住房规(guī)模越来越(yuè)大，随着(zhe)时(shí)间的增加，内装更新的需求也(yě)会越来越多。美国(guó)过(guò)去的数(shù)据充分(fēn)说(shuō)明(míng)了(le)这(zhè)一(yī)点，在新(xīn)房销售(shòu)见(jiàn)顶之后，家具消(xiāo)费的蒋欣现任老公是谁 蒋欣是科班出身吗增长却一(yī)直(zhí)都很好(hǎo)。对于地产产业链(liàn)，我们相对看好和(hé)内装相(xiāng)关的行(xíng)业，例如消(xiāo)费(fèi)建材、家居装饰等。”万家(jiā)基金人士表示。

　　而根据《红周刊》对下游细分中相关赛道龙头年内(nèi)表现的统计，目前暂(zàn)居前(qián)两位(wèi)的都是来自家(jiā)纺赛道的(de)公司，它(tā)们分别是富安娜和水(shuǐ)星家纺，特别(bié)是前者在月线连收(shōu)七根阳线(xiàn)的基础上(shàng)，年内迄今涨幅已经逼近(jìn)30％。

　　以(yǐ)前者为例(lì)，富安娜主(zhǔ)要从(cóng)事纺织(zhī)家居(jū)、睡眠家居、生活类产品的研发(fā)、设计、生产及销售，旗下拥有原创“富安娜(nà)”“VERSAI 维莎”“馨而(ér)乐”和“酷(kù)奇智”自有品牌。第一(yī)季度报告显示(shì)，报(bào)告期内，富安娜实(shí)现(xiàn)营业收入(rù)约6.2亿元(yuán)，同(tóng)比减(jiǎn)少7.57％；不过(guò)实现归属于上市公(gōng)司(sī)股(gǔ)东的净(jìng)利(lì)润(rùn)约1.11亿(yì)元(yuán)，同比增长5.28％。

　　而从上市公司一(yī)季(jì)报的十大流(liú)通股(gǔ)股东来看，能够发现(xiàn)该股早(zǎo)已成(chéng)为基金重仓股的天下，彼时包括公募的中欧价值发现、中欧潜力价值、工银瑞(ruì)信灵动价(jià)值、宝盈(yíng)新价值和私募的明河2016，都在其中出现，占(zhàn)据了半壁江山。需要强调的是，中(zhōng)欧的两只(zhǐ)基金都是价(jià)值派(pài)基金(jīn)经理曹名长(zhǎng)在管的(de)产(chǎn)品(pǐn)，首季其(qí)同时重仓的(de)房地(dì)产产业链股票(piào)蒋欣现任老公是谁 蒋欣是科班出身吗还有金地集(jí)团和(hé)大亚圣象。

　　对比而言，前几(jǐ)年曾经风光一(yī)时的家(jiā)居板块也因疫情(qíng)、消费复苏进程(chéng)缓慢(màn)等(děng)多因素一度沉寂，不过好在(zài)困境反转露出曙(shǔ)光，家居板块中年内(nèi)表现最好的是(shì)志(zhì)邦(bāng)家居。同(tóng)一时间段，该股年内(nèi)上涨(zhǎng)已经(jīng)超过23％，从业绩来看(kàn)，无论是营收还是归母净利润，公司都(dōu)实现(xiàn)了(le)同(tóng)比双升。

　　从公司(sī)的十大流通股股东来看(kàn)，《红周(zhōu)刊(kān)》发(fā)现广发基金经(jīng)理罗洋慧眼(yǎn)独具(jù)，一季(jì)报中他管理的广(guǎng)发策略优选和广发安(ān)宏回报均增加(jiā)了持股，而这两只产(chǎn)品也成为志(zhì)邦家居十大(dà)流通股股东中(zhōng)仅有的两只(zhǐ)公募。有意(yì)思(sī)的是，他似乎对于定制家居类标的(de)情有独钟，在另一家赛道公司(sī)金牌橱柜中(zhōng)，他(tā)管理的全(quán)部三(sān)只产品均(jūn)登榜十大流通股股东，其也成为他的独(dú)门(mén)重仓(cāng)股(gǔ)。

　　除去家(jiā)居家纺外，下游的物业股(gǔ)也(yě)越来(lái)越(yuè)被(bèi)机构所青(qīng)睐，不过这类标的(de)大多在香港上市，如何(hé)选择成(chéng)为难题。对此，前述上海(hǎi)公(gōng)募基金经理举例分析：“物业服务(wù)不是一(yī)个高毛(máo)利的(de)行业，挣钱(qián)很辛(xīn)苦，我选(xuǎn)公司还是希望挣的是市场(chǎng)化应该(gāi)挣的钱，以我曾经买的绿城服务为例，它在中高端楼盘占比是比(bǐ)较(jiào)高的，每年(nián)到期的合同里提价成功率在30％～40％。它能做(zuò)到(dào)滚动的大部分项目(mù)到期(qī)之(zhī)后，经(jīng)过两(liǎng)三轮合同周期还能做到产品提价。”

　　“行业里真正(zhèng)能做到产品提价(jià)的(de)公司(sī)很少，因为物业公(gōng)司很容易一开始(shǐ)是挣钱的，后(hòu)面因为保安这些固定人员成本(běn)的年(nián)度增长，不过服(fú)务没(méi)有特别好，客户(hù)没(méi)有那么(me)满(mǎn)意，能做到提(tí)价难度是非(fēi)常大的。但(dàn)是该(gāi)公司能在(zài)业内(nèi)做到(dào)到期之后提价(jià)率(lǜ)比较高，这跟它(tā)的定位和比较好的服务是(shì)有关系的。”他进一步强调。

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